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연준 통화정책과 지급준비금, 역레포(RRP), TGA 변동의 이해


 

연준의 대차대조표 상에서 부채는 크게 지급준비금, 역레포(RRP), 재무부 현금잔고(TGA), 유통화폐, 기타 등으로 구성됩니다(자산은 국채, MBS, 대출 등으로 구성됩니다). 이중 유통화폐는 변동성이 거의 없고 일정한 흐름을 유지합니다.

따라서, 연준의 부채 변동은 지급준비금, 역레포, TGA의 변동으로 결정될 수 있기 때문에 이 항목들을 이해하는 것이 중요합니다. 각 항목의 변화는 금융시장에 상이한 영향을 미칠 수 있습니다.

연준 부채 변동 = 지급준비금 변동 + 역레포 변동 + TGA 변동

이번 글에서는 연준 통화정책과 연준 부채 변동을 이해하기 위한 기본적인 내용들을 다루어 보겠습니다.

다음 글에서는 지급준비금, 역레포, TGA의 변동이 팬데믹 이후 금융시장에 어떠한 영향을 미쳤는지 구체적으로 살펴보겠습니다. 더불어, 향후에 해당 항목들이 어떠한 흐름을 보일지 살펴보겠습니다.


1. 연준 부채의 이해

① 상업은행 지급준비금

연준으로부터 허가받은 상업은행은 연준에 계좌를 개설할 수 있고 자신의 예금 중 일부를 이 계좌에 예치할 수 있습니다. 이러한 예치금을 지급준비금이라고 합니다.

지급준비금은 필요지급준비금(또는 법정지급준비금)초과지급준비금으로 구분할 수 있습니다. 필요지급준비금이란 '의무적'으로 중앙은행에 예치해야 하는 지급준비금을 의미합니다. 지급준비율이란 전체 예금액에서 의무적으로 예치해야 하는 지급준비금 비율을 의미합니다.

지급준비율 = (필요지급준비금/ 전체 예금) * 100

초과지급준비금이란 필요지급준비금을 상회하는 지급준비금을 의미합니다. 즉, 중앙은행에 의무적으로 예치해야 지급준비금을 초과하는 지급준비금을 의미합니다. 초과지급준비금은 상업은행의 초과 유동성이라고 볼 수도 있습니다.

지난 2020년 3월에 팬데믹으로 금융시장에서 큰 혼란이 나타나자 연준은 금융시스템의 유연성을 개선하겠다는 명목으로 지급준비율을 0%로 인하했습니다. 그리고 0% 지급준비율은 현재까지도 유지되고 있습니다

관련 내용 : Reserve Requirements

따라서, 지급준비금을 '필요'와 '초과'로 구분할 필요가 사라졌습니다(지급준비금 = 초과지급준비금). 지급준비금에 적용되는 금리도 IORB(Interest On Reserve balance)로 통일되었습니다

(팬데믹 이전에는 필요지급준비금리(IORR, Interest on required reserves)와 초과지급준비금리(IOER, Interest On Excess Reserve)로 구분되었습니다)

② 역레포(RRP, Reverse Repurchase Agreements)

미국 금융기관들(비은행 포함)은 현금이 부족할 때 국채를 담보로 연준에게 돈을 빌릴 수 있습니다. 국채를 담보로 금융기관이 연준에게 돈을 빌리는 것을 레포(Repo) 거래라고 합니다. 이때 적용되는 금리가 레포 금리입니다.

반대로, 역레포(Reverse Repo) 거래는 국채를 담보로 연준이 금융기관들(비은행 포함)로부터 돈을 빌리는 것을 의미합니다. 연준이 금융기관들에게 역레포 거래로 돈을 빌릴 때 적용되는 금리가 역레포 금리입니다.

역레포의 최대 이용 고객은 정부채 MMF로 전체에서 약 80% 비중을 차지하고 있습니다. 즉, 단기자금을 운용하는 MMF가 역레포 거래를 주로 활용하고 있습니다.

역레포 잔액 중 정부채 MMF, 프라임 MMF가 차지하는 비중, 출처 : 미국 재무부 산하 금융조사국(OFR)

참고 : 머니마켓펀드(MMF)란?
머니마켓펀드(MMF, Money Market Fund)란 고객의 일시적인 여유자금을 금리위험과 신용위험이 작은 국채, 어음 등에 운용하고 여기에서 발생하는 수익을 배당하는 펀드입니다. 즉, 대표적인 단기금융상품입니다.
MMF에 유입되는 자금은 주로 부도 위험이 거의 없는 단기국채, 우량 CP, CD(양도성예금증서), 예금 등으로 운용하며 만기가 짧습니다.
미국 증권거래위원회(SEC)의 규제를 받는 MMF는 잔존 만기가 397일을 초과하는 어떠한 금융 상품도 취득할 수 없습니다.

③ TGA(Treasury General Account, 재무부 현금 잔고)

TGA란 정부가 연준에 개설한 계좌를 의미합니다. TGA는 미국 정부의 일시적인 자금 수요를 충족시키고 정부의 일반 재무 운영에 필요한 현금을 관리하는 데 활용될 수 있습니다.

만약 세금이 예상보다 많이 걷히거나 정부가 국채발행을 통해 차입을 늘리면 TGA는 증가할 수 있습니다. 반대로, 정부가 예산을 초과하여 재정지출을 늘린다면 TGA는 감소할 수 있습니다.

2. 연준 양적긴축과 부채 변동의 이해

① 양적긴축 정의와 방식

양적긴축(Quantitative Tightening, QT) 정책이란 연준이 보유하고 있는 자산(국채, MBS 등)을 재투자하지 않거나 유통시장에 매각하여 연준의 자산과 부채를 줄이는 것(시중의 유동성을 흡수)을 의미합니다.

양적긴축 정책은 크게 두 가지 방식으로 진행될 수 있습니다. '소극적' 양적긴축은 만기가 도래하는 국채 및 MBS를 상환하는 방식입니다. '적극적' 양적긴축은 만기 상환과 관계없이 국채 및 MBS를 강제로 매각하는 정책을 의미합니다.

아무래도 소극적 양적긴축보다는 적극적 양축긴축이 금융시장에 더 큰 부담으로 작용하게 될 것입니다(가령, 장기국채금리 변동성이 더 커질 수 있을 것입니다).

현재 연준은 소극적 양적긴축 정책을 진행하고 있습니다. 양적긴축을 매달 평균적으로 750억달러 규모로만 진행되고 있는데(원래는 950억달러 규모로 진행해야 합니다), 이는 연준이 소극적 양적긴축 방식을 채택하고 있기 때문입니다.

일반적으로, 시장금리가 높을 때 MBS의 조기 상환이 어려운 측면이 있기 때문에 한도를 채우지 못하는 경우가 발생하고 있습니다.

② 역레포와 지급준비금의 상호작용

만약 MMF가 자신의 은행계좌에서 예금을 인출해 역레포에 투자한다면 상업은행 지급준비금이 감소할 수 있습니다.

그러나 유통시장에서 거래되는 재정증권(만기가 1년 이하인 국채) 금리가 역레포 금리보다 높으면 MMF는 역레포에서 자금을 인출해 더 높은 금리를 주는 재정증권에 투자할 수 있습니다.

재정증권을 MMF에 매각한 경제주체는 얻은 현금을 자신의 은행계좌에 예치할 수 있습니다. 이에 따라, 지급준비금은 증가할 수 있습니다.

결국, 연준에 고여있었던 역레포 자금이 더 넓은 은행시스템에 이동했다고 해석할 수 있습니다(금융시스템의 유동성 확대 효과).

③ 연준이 양적긴축을 시행할 때 : TGA, 지급준비금, 역레포의 상호작용

연준이 양적긴축 정책을 시행하면서 만기가 도래한 국채를 재투자하지 않는다면(소극적 양적긴축), 미국정부는 부채를 상환해야 합니다.

미국 정부는 이 돈을 마련하기 위해 세금을 걷거나 다른 국채를 발행해야 합니다. 이때 누군가는 자신의 은행계좌에서 돈을 인출해 정부에 세금을 납부하거나 발행된 국채에 투자할 수 있습니다. 이에 따라, 상업은행의 지급준비금은 감소할 수 있습니다.

연준이 유통시장에 만기가 도래하지 않은 국채를 매각하고(적극적 양적긴축) 상업은행이 이 국채를 매입한다면 상업은행의 지급준비금은 감소할 수 있습니다.

다른 경제주체도 은행 예금에서 돈을 인출해 연준이 매각한 국채를 매입할 수 있습니다. 이로 인해 상업은행의 지급준비금은 감소할 수 있습니다.

결론적으로, 연준이 양적긴축을 시행하면 연준 대차대조표 상에 자산(국채, MBS)과 부채(지급준비금)가 감소하게 될 것입니다.

그러나 양적긴축이 지급준비금뿐만 아니라 다른 항목의 감소를 유발할 수 있습니다. 바로 역레포입니다.

만약, 연준이 재정증권(만기가 1년 이하인 국채)을 매각한다면 MMF는 역레포에서 자금을 인출해 공급된 재정증권에 투자할 수 있습니다. 이에 따라, 지급준비금은 위의 사례보다 '덜' 감소하게 될 것입니다.

이를 각 주체의 대차대조표로 표현(예시)하면 다음과 같습니다.

  • (소극적) 양적긴축이 $1,000 규모로 진행
  • 재무부가 TGA에서 $1,000을 인출해 연준에 상환
  • 재무부가 $1000 규모의 신규 국채를 발행하여 TGA를 확충
  • 은행이 지급준비금에서 $800를 인출해 신규 국채 매입
  • MMF가 역레포에서 $200를 인출해 신규 국채 매입

 
 

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결과적으로, 연준 대차대조표는 자산(국채)과 부채(지급준비금과 역레포)가 모두 감소하면서 축소됩니다. 재무부 대차대조표는 변하지 않습니다.

은행 대차대조표 규모는 동일하지만 자산 구성이 달라집니다(국채 증가, 지급준비금 감소). MMF 대차대조표도 규모가 동일하지만 자산 구성이 달라집니다(국채 증가, 역레포 감소)

④ 재무부가 국채를 발행할 때 : TGA, 지급준비금, 역레포의 상호작용

미국 정부가 TGA 확충을 위해 신규 국채를 발행한다면 미국 가계와 금융기관은 자신의 상업은행 계좌에서 현금을 인출해 공급된 국채를 투자할 수 있습니다. 이에 따라, 상업은행 지급준비금이 감소할 수 있습니다.

그러나 TGA 확대가 지급준비금뿐만 아니라 다른 항목의 감소를 유발할 수 있습니다. 바로 역레포입니다.

만약, 미국정부가 재정증권(만기가 1년 이하인 국채)을 대규모로 발행한다면 MMF는 역레포에서 자금을 인출해 공급된 재정증권에 투자할 수 있습니다. 이에 따라, 지급준비금은 위의 사례보다 '덜' 감소하게 될 것입니다.

이를 각 주체의 대차대조표로 표현(예시)하면 다음과 같습니다.

  • 재무부가 $1,000 규모의 신규 국채를 발행하여 TGA를 확충
  • 은행이 지급준비금에서 $200를 인출해 신규 국채 매입
  • MMF가 역레포에서 $800를 인출해 신규 국채 매입
 
 

결과적으로, 연준 대차대조표 규모는 동일하지만 부채 구성이 달라집니다(TGA 증가, 지급준비금 및 역레포 감소). 재무부 대차대조표는 자산(TGA)과 부채(국채)가 모두 증가하면서 확대됩니다.

은행 대차대조표 규모는 동일하지만 자산 구성이 달라집니다(국채 증가, 지급준비금 감소). MMF도 대차대조표 규모가 동일하지만 자산 구성이 달라집니다(국채 증가, 역레포 감소)

한편, 반대의 경우에도 동일한 원리가 적용될 수 있습니다. TGA가 감소한다면 정부지출이 늘어난다는 의미이고 이에 따라 각 경제주체에 유동성이 공급될 것입니다. 공급된 유동성은 지급준비금 증가로 이어질 수 있습니다.

3. 지급준비금의 유동성 효과

일부 분석가들은 지급준비금을 유동성이라고 간주합니다. 지급준비금 많을수록 상업은행이 가용할 수 있는 자금이 많다는 의미이고, 보다 다양하고 넓은 범위의 거래에 활용될 수 있기 때문입니다.

더불어, 지급준비금은 연준의 금융시장 부양 의지(유동성)를 상징적으로 보여주는 '신호'로 간주될 수도 있습니다.

금융위기 이전에 지급준비금은 거의 존재하지 않았습니다. 상업은행은 지급준비율에 부합하는 정도로만 연준에 지급준비금을 예치했습니다.

파란색 선 : 필요지급준비금 / 빨간색 선 : 초과지급준비금

그러나 금융위기 이후 연준은 양적완화 정책(연준이 유통시장에서 국채 및 MBS를 매입하여 상업은행의 지급준비금을 늘리는 정책)을 통해 금융시스템에 지급준비금이 상시적으로 풍부하게 유지될 수 있는 시스템을 구축했습니다. 이를 '풍부한 지급준비금 체제(ample-reserves regime)'라고 부릅니다.

쉽게 말하면, 지급준비금은 양적완화의 상징 또는 흔적이라고 볼 수 있습니다. 연준이 상업은행의 국채 및 MBS를 매입하여 지급준비금을 크게 늘려주었기 때문입니다.

현재 일부 투자자들은 연준이 양적긴축을 통해 유동성을 줄이고 있는 것에만 주목하고 있습니다(유량 효과). 그러나 다른 한편으로는 지난 금융위기 이후 대규모로 매입해 왔던 자산을 재투자하고 있습니다(저량 효과).

즉, 양적긴축을 통한 유동성 축소 효과(유량 효과)는 일부분일 뿐이고, 대규모로 보유한 자산의 재투자로 인한 유동성 확대 효과(저량 효과)는 지속되고 있다고 볼 수 있습니다(현재 연준은 약 4조8400억달러 규모의 국채, 2조4600억달러 규모의 MBS를 보유하고 있습니다).

파란색 선 : 연준의 국채 보유액 / 빨간색 선 : 연준의 MBS 보유액

참고 : 유량효과와 저량효과의 다른 예시 - 한국 가계부채가 경제성장에 미치는 영향
경제학에서 유량(flow)은 일정 기간에 발생하는 수량을 의미하고, 저량(stock)은 기간에 상관없이 정의되는 수량을 의미합니다.
물론, 유량과 저량은 동떨어진 개념은 아닙니다. 유량의 누적 값이 저량이고 저량의 변화량이 유량이기 때문입니다.
한국 가계부채의 유량효과와 저량효과를 살펴보겠습니다.
유량효과는 가계대출이 증가하는 과정에서 발생하는 효과로 소비와 경제성장에 긍정적인 영향을 줄 수 있습니다.
그러나 저량효과는 가계대출의 누적에 따른 효과로서 차입가계의 부채상환부담 증대 등을 통해 소비와 경제성장에 부정적인 영향을 줄 수 있습니다.
결국, 가계부채가 경제에 미치는 효과는 유량효과와 저량효과의 상대적 크기에 의해 결정될 수 있다고 해석할 수 있습니다.

금융시장에서 어떠한 효과가 상대적으로 더 부각될 수 있는지는 지급준비금 추이에 따라 달라질 수 있습니다.

만약, 지급준비금이 유의미하게 감소하고 있다면(그리고 향후에도 계속 그럴 것이라고 예상된다면) 금융시장에서 마이너스 유량효과가 부각될 수 있습니다(연준 유동성이 축소되고 있다는 내러티브 강화).

반면, 양적긴축 정책이 시행되고 있음에도 (역레포 또는 TGA가 감소하면서) 지급준비금이 좀처럼 감소하지 않거나 오히려 증가하는 모습을 보인다면(그리고 향후에도 계속 그럴 것이라고 예상된다면) 금융시장에서 플러스 저량효과가 부각될 수 있습니다(연준이 제공하고 있는 유동성 환경이 여전히 양호하다는 내러티브 강화).

파란색 선 : 지급준비금 / 빨간색 선 : S&P500

다음 글에서는 팬데믹 이후 지급준비금, 역레포, TGA의 변동 이유, 그리고 이 변동이 금융시장에 어떠한 영향을 미쳤는지 구체적으로 살펴보겠습니다.

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[요약]

1. 상업은행 지급준비금

  • 필요지급준비금 : 상업은행이 의무적으로 중앙은행에 예치해야 하는 지급준비
  • 초과지급준비금 : 필요지급준비금을 초과하는 지급준비금(상업은행의 초과유동성)
  • 지급준비율 : 중앙은행에 의무적으로 예치해야 하는 지급준비금 비율(필요지급준비금/전체 예금 * 100)
  • 2020년 3월 이후 연준은 지급준비율을 0%로 인하했고 현재까지도 이 수준을 유지. 따라서, 지급준비금을 '필요'와 '초과'로 구분할 필요가 사라졌음(지급준비금 = 초과지급준비금).

2. 역레포

  • 레포 거래 : 국채를 담보로 금융기관이 연준에게 하루짜리 자금을 빌리는 거래
  • 역레포 거래 : 국채를 담보로 연준이 금융기관으로부터 하루짜리 자금을 빌리는 거래
  • 역레포의 최대 이용고객은 정부채 MMF

3. TGA

  • 정의 : 미국 정부가 연준에 개설한 계좌
  • TGA 증가 : 세금이 예상보다 많이 걷히거나 정부가 국채발행을 통해 차입을 늘림
  • TGA 감소 : 정부가 예산을 초하여 재정지출을 늘림

4. 양적긴축

  • 정의 : 연준이 보유하고 있는 자산을 재투자하지 않거나 유통시장에 매각하여 자산과 부채를 줄이는 정책(시중의 유동성을 흡수하는 정책)
  • 소극적 양적긴축 : 만기가 도래하는 국채 및 MBS를 상환하는 방식
  • 적극적 양적긴축 : 만기 상환과 관계없이 국채 및 MBS를 강제로 매각하는 방식
  • 적극적 양적긴축 방식이 소극적 양적긴축 방식보다 금융시장에 더 큰 영향을 미침(가령, 장기국채금리 변동성이 더 커질 수 있음)

5. 역레포와 지급준비금

  • 역레포 증가, 지급준비금 감소 : MMF가 자신의 은행계좌에서 자금을 인출해 역레포 투자
  • 역레포 감소, 지급준비금 증가 : MMF가 더 높은 금리를 주는 재정증권에 투자하기 위해 역레포에서 자금을 인출.
  • 역레포에 고여 있던 자금이 더 넓은 은행시스템으로 이동한다면 금융시장의 유동성이 증가했다고 해석할 수 있음

6. 양적긴축과 지급준비금, 역레포의 관계

  • 연준이 양적긴축을 시행하면 통상적으로 지급준비금이 주로 감소
  • 그러나 연준이 양적긴축으로 재정증권을 매각한다면 MMF는 역레포에서 자금을 인출해 연준으로부터 공급된 재정증권을 매입할 수 있음. 이에 따라, 지급준비금은 덜 감소할 수 있음
  • 양적긴축이 1000의 규모로 시행되었을 때 지급준비금이 동일하게 감소하는 것이 아닐 수 있음(ex. 지급준비금 800 감소, 역레포 200 감소)

7. TGA와 지급준비금, 역레포의 관계

  • 미국 정부가 국채발행으로 TGA를 확충하고 미국 가계와 금융기관이 자신의 은행계좌에서 현금을 인출해 공급된 국채에 투자한다면 지급준비금이 감소
  • 그러나 미국정부가 재정증권을 대규모로 발행한다면 MMF는 역레포에서 자금을 인출해 공급된 재정증권에 투자할 수 있음. 이에 따라 지급준비금이 덜 감소할 수 있음
  • TGA가 1000 증가했을 때 지급준비금이 동일하게 감소하는 것이 아닐 수 있음(ex. 지급준비금 200 감소, 역레포 800 감소)

8. 지급준비금의 유동성 효과

  • 지급준비금은 연준의 금융시장 부양 의지를 상징적으로 보여주는 '신호'로 간주될 수도 있음. 지급준비금은 양적완화의 상징 또는 흔적이라고 볼 수 있음(= 초과 유동성)
  • 풍부한 지급준비금 체제(ample-reserves regime) : 금융위기 이후 연준은 양적완화 정책을 통해 금융시스템에 지급준비금이 상시적으로 풍부하게 유지할 수 있는 시스템을 구축
  • 유량 효과 : 현재 양적긴축을 통해 유동성이 줄어들고 있음(유동성 축소 효과)
  • 저량 효과 : 지난 금융위기 이후 대규모로 매입해 왔던 자산을 재투자하고 있음(유동성 확대 효과)
  • 금융시장에서 어떠한 효과가 상대적으로 더 부각될 수 있는지는 지급준비금 추이에 따라 달라질 수 있음

https://blog.naver.com/buttrchps/222978679468

2021 한국의 금융시장, 한국은행

한국은행에 따르면 금융시장은 크게 직접금융시장간접금융시장으로 나뉜다.

직접금융시장은 증권의 발행과 자금 거래가 당사자 사이에서 직접 이전되는 시장을 의미한다.

간접금융시장은 은행 등과 같은 금융중개기관을 통하여 자금이 이전되는 시장을 의미한다.

직접금융시장은 다시 금융상품의 만기를 기준으로 단기금융시장자본시장으로 구분된다.

단기금융시장은 통상 만기 1년 이내의 금융상품이 거래되는 시장이며

자본시장은 1년 이상의 장기자금을 조달하는 시장이다. 다른 말로 장기금융시장이라고도 부른다.

단기금융시장의 중요성, Federal Reserve Bank of St.Louis

우리는 직접금융시장, 그 중에서도 미국의 단기금융시장의 금리구조에 대해 우선 다뤄보고자 한다.

단기금융시장은 중앙은행의 통화정책 효과가 파급되는 시작점이다. 단기시장금리의 변화는 장기시장금리, 주가, 환율 등 금융시장 전반에 파급되기 때문에 단기금융시장의 변화가 모든 금융시장에 영향을 미치게 된다고 할 수 있다. 따라서 우리는 가장 먼저 단기금융시장의 금리구조부터 파악해보고자 한다.

The Fed’s New Monetary Policy Tools, Federal Reserve Bank of St.Louis

2020년 8월, 세인트루이스 연준에서 'The Fed's New Monetary Policy Tools' 이라는 아티클을 발간하였다. 해당 아티클은 기존에 시행하던 공개시장조작과 함께, 단기금융시장을 통제하기 위해 만든 새 통화정책에 대하여 소개하는 글이다. 연준은 해당 정책에 대해 소개하며, "The Fed has changed the way it implements monetary policy, but many of the recent changes are not reflected in teaching resources.(연준이 통화정책을 적용하는 방식을 변경하였으나, 최근에 시행한 다양한 변화에 대한 내용이 학습 자료에 반영이 잘 안되고 있음)"이라며 아쉬움을 표시했다. 우리가 공부해 볼 것은 바로 연준이 아쉬워하는 이것, 'The Fed's New Monetary Policy Tools' 이다. 그럼 시작해보자!

1. 기준금리 (Federal Funds Rate, FFR)

금융시장의 가장 기본적인 금리는 기준금리이다. 기준금리라는 이름에서도 알 수 있듯이 모든 금리의 '기준'이 되는 금리라는 뜻이다. 미국 연준이 발표하는 기준금리는 사실상 전세계 기준금리로 각국의 중앙은행들이 미국 기준금리를 참고해 자신들의 정책 금리를 설정한다.

전세계 주요 국가 기준금리 추이

그런데 사실 미국의 경우 엄밀히 말하자면 기준금리라는 건 없다. 미국의 기준금리는 '연방기금금리, FFR '라는 명칭이 따로 있다. 다만 우리에게 연방기금금리라고 하면 익숙하지 않으니까 언론에서는 그냥 기준금리라고 하는 것이다. 본 글에서도 편의상 연방기금금리를 기준금리라고 지칭하겠다.

연준에서는 1년에 8차례 정기회의를 개최하여 기준금리를 결정한다. 미국 내외 다양한 경제 상황과 지표들을 고려하여 "기준금리는 X.XX% ~ X.XX% 로 하겠습니다 땅땅땅" 하고 공표하게 된다. 최근 연준에서는 급격한 금리인상을 단행해 미국 기준금리를 15년만에 최고치인 4.25% ~ 4.5% 로 설정하였다.

그렇다면 기준금리에서 '기준'은 무엇에 대한 기준을 말하는걸까? 또 기준금리를 4.5% 처럼 특정한 숫자가 아니라 4.25%~4.5% 처럼 범위로 정한 이유는 무엇일까? 두 질문의 답은 기준금리의 영문명칭을 보면 알 수 있다.

Federal Funds Target Range - Upper Limit / Lower Limit, Fred

기준금리를 영어로 말하면 Federal Funds Rate, 더 정확하게는 Federal Funds Target Range 이다. 여기서 중요한 것은 Target 이라는 단어이다. 즉, 기준금리는 연준이 특정한 금리를 Target 한 금리라는 말이다. 예를 들어 연준이 Target하는 금리가 A이고 현재 기준금리를 4.25%~4.5% 으로 설정하였다고 하자. 그건 연준이 시장에 "우리는 A를 4.25%~4.5% 사이로 유지하려고 해요" 라고 말해주는 것과 동일하다.

곧 설명하겠지만 연준이 타겟하는 A는 실효연방기금금리라고 불리는 EFFR 이다. 연준은 EFFR이 특정한 범위를 벗어나지 않도록, 기준금리의 상단과 하단 수치를 설정하여 조정한다. 그 조정범위가 바로 세계 모든 주식쟁이들이 주목하는 기준금리이다.

(그래서 사실 뉴스에서 '제로 금리의 종말'이라고 하는 것은 기준금리 0%의 시대가 끝났다는 뜻이 아니라, EFFR을 0%~0.25% 사이로 유지하려고 하던 초저금리 시대가 끝났다는 것을 의미한다.)

2. 실효연방기금금리 (Effective Federal Funds Rate, EFFR)

방금 우리는 연준이 target 하는 금리가 EFFR 이라는 것을 알게 되었다. 그럼 대체 EFFR이 뭘까?

EFFR 이란 미국 시중은행 간 자금거래에 적용되는 1일물 초단기 금리를 뜻한다. 일종의 1일물 콜 금리라고 할 수 있다. 콜 금리라... 조금 더 쉽게 이해해보자.

일반 은행들은 지급준비금이라는 것을 중앙은행에 예치하여야 한다. 지급준비금이란 각 은행들이 예금액 중 일정 비율 이상을 중앙은행에 예치해 놓은 것으로, 모든 시중 은행들이 예외 없이 지켜야 하는 법적인 사항이다.

한국 시중은행의 지급준비율(지준율), 한국은행

예컨대 한국의 경우 시중은행의 일반적인 예금 지급준비율은 7%이다. 즉, 어떤 고객이 B 은행에 100만원짜리 예금을 들게 된다면 B 은행은 반드시 7만원 이상 한국은행에 예치해야 한다. B 은행에서는 한국은행에 10만원을 예치하였다고 가정해보자.

그럼 B 은행이 예치한 지급준비금은 두 가지 종류로 나뉜다.

첫 번째는 통화당국이 법으로 정한 최소 지급준비금인 법정지급준비금이다. 법정지급준비금이란 말 그대로 법정지급준비율에 따라 예치한 금액으로 예시에서는 100만원의 7%, 즉 7만원이 법정지급준비금이 된다.

그런데 B 은행은 10만원을 예치하고 있다. 이 때 7만원 이상 예치한 금액, 3만원은 뭐라고 부를까? 우리는 법정지급준비금을 초과하여 보유하고 있는 예치금을 초과지급준비금이라고 부른다.

즉, B 은행의 지급준비금 10만원은 법정지급준비금 7만원과 초과지급준비금 3만원으로 나뉘게 되는 것이다.

은행들은 매월 지급준비금 적립대상인 모든 예금들을 평균하여 일정비율 이상 법정지급준비금을 보유해야 한다.

그런데 만약 은행의 사정으로 인해 당장 법정지급준비금이 부족해지면 어떻게 될까?

어느 날, B 은행에서 고객들의 예금 인출이 평소보다 많이 발생하여 지급준비금이 1천만원 정도 부족해지게 되었다. 지급준비금은 반드시 준수하여야 하는 법적 사항이므로 B 은행은 초과지급준비금을 많이 보유하고 있는 버터칩 은행에 가서 하루만 돈을 빌려달라고 부탁한다. 버터칩 은행은 초과지급준비금 중 1천만원을 빌려줘도 자신들이 법정지급준비금을 유지하는데 이상이 없다고 판단하고 B 은행에게 돈을 빌려준다. 이 때, 버터칩 은행은 B 은행에게 돈을 공짜로 빌려줄 수 없으니 콜 금리를 적용하여 1천만원을 대여해준다.

그렇다. 콜 금리는 은행 간 자금 대여에 적용되는 단기 금리이다. 그럼 콜 금리의 일종인 EFFR은 미국 은행 간 단기 자금 거래에 적용되는 금리라고 할 수 있다. 미국 은행에서 단기 자금이 필요할 때 EFFR 금리를 기준으로 대출 받는다는 뜻이다. EFFR의 역할은 여기서 끝나지 않는다. MMF(Money Market Fund)나 증권사 또한 단기금융시장에서 거래를 할 때 EFFR을 참고하여 금리를 설정한다. 그만큼 EFFR 은 단기금융시장에서 중요한 금리이다.

Effective Federal Funds Rate, Fred

그림에서도 확인할 수 있겠지만 EFFR 은 기준금리처럼 직선이 아니라 꼬불꼬불하다. EFFR 은 콜 금리의 일종이므로 자금의 수요와 공급에 따라 수시로 변동하게 되기 때문이다. 만약 시장에 자금이 풍부하여 여러 은행의 지급준비금이 충분하다면? 자금을 공급할 수 있는 은행들이 넘쳐나게 되어 EFFR이 하락할 것이다. 반대로 시장에 자금이 없어 지급준비금이 부족해진다면? 자금 수요가 커져 EFFR이 상승할 것이다.

그럼 우리는 여기서 기준금리와 EFFR의 차이를 발견할 수 있다.

기준금리는 연준이 공표하는 순간 정해지게 된다. 한번 정해지고 나면 일정기간 동안 변하지 않는다.

반면 EFFR 은 자금에 대한 수요와 공급에 따라 결정되는 시장 금리이다. 즉, EFFR은 매 순간 변화한다.

현재 연준이 나름 잘 통제하고 있는 것으로 보이는 EFFR, Fred

연준의 입장에서 이렇게 살아움직이는 EFFR 을 적절히 통제하는 일은 매우 중요하다. 순간적으로 EFFR이 급등하기라도 한다면 단기금융시장에 유동성 경색을 불러와 금융시장 전체에 부정적인 충격을 줄 수 있으니까 말이다. 안 그래도 기준금리는 1년에 8번밖에 못 바꾸는데 잘못했다간 EFFR 이 기준금리 밖으로 튈 수도 있다.

그럼 연준은 어떻게 EFFR 을 조절하는 걸까?

EFFR 시장에 개입해서 유동성 공급이라도 하나? 아님 기준금리 밖으로 나가지 말라고 법적으로 제약을 할까?

아니다. 연준은 그것보다 더 복잡하고 정교한 무기들로 EFFR을 조절한다.

하나는 지급준비금에 대한 이자 IORB, 다른 하나는 역레포 금리 ON RRP.

이름부터 어렵다. 복잡한 글이 될 수 있으니...다음 글에서 계속하겠다.

 

 

(Topic) 금리의 종류, 용어들과 과거 히스토리들


https://contents.premium.naver.com/macroinvesting/macroinvest/contents/231224031019517lr

편의를 위해 먼저 아래 내용들에서 다룰 용어들부터 주욱 나열해 봅니다.

회색으로 표시된 IORR, IOER 등은 2023년 현재는 쓰이지 않는 것들이므로 가볍게 보고 넘어가면 되겠습니다. (물론 언젠가 나중에 다시 부활할 수도 있겠습니다만..;;)

<주요 용어>

* FFR (Federal Funds Rate) 또는 Federal Funds Target Range(-> 2008 금융위기 전에는 rate) : 연방기금 금리, 또는 연방기금 목표금리 (연준의 '기준금리'라 통칭)

 

* EFFR (Effective FFR) : 실효 연방기금 금리

* Reserves : 일반 은행의 지급준비금 (은행 --> 연준의 'Reserve Balances' 계정에 예치해 놓음)

* IoRR (Interest on Required Reserves) : 법정(의무) 지급준비금에 대해 이자를 주는 금리 - 코로나 이후로 안씀(IORB 금리로 통합)

* IoER (Interest on Excessive Reserves) : 법정 비율을 넘는 그 이상의 초과 지급준비금에 대해서 이자를 주는 금리 - 코로나 이후로 안씀(IORB 금리로 통합)

* IoRB (Interest on Reserve Balances) : 연준의 지급준비금 계정에 예치된 지급준비금에 이자를 주는 금리, 일명 '지준부리'(지준에 부과되는 이자율)라고도 부름 (현재)

* RP, Repo, 또는 레포 (overnight Repurchase Agreement) : 연준-금융기관간, 또는 금융기관들끼리 나중에 반대거래하는 것을 약속으로 일정기간 '담보(국채)를 받고, 현금을 빌려주는 거래' (하루짜리=overnight)

* RRP, Reverse RP, 또는 역레포 : RP와 반대로 '담보(국채)를 맡기고, 현금을 빌려오는 거래', 연준의 입장에서는 갖고있는 자산인 국채를 담보로 '시중의 단기자금을 빨아들이는 거래'

* 역레포 금리 : 연준의 역레포로 빨아들이는 단기자금이 모인 역레포 계정에 적용하는 단기 금리

* SOFR(Secured Overnight Financing Rate) : 2013년 이전까지 금융기관간 단기 자금거래의 기준금리로 주로 쓰였던 LIBOR(리보, 라이보) 금리를 대체하여 뉴욕연은이 제시하여 2018년부터 사용되는 단기 금리로, 은행, 보험사 등 '금융기관 간 국공채를 담보로(secured) 단기 자금을 빌리는 레포(Repo) 거래'의 실제 거래금리를 평균한 것.

 


( 주식투자자들에게 이런 금융상식도 알아야 하나라는 생각이 들기도 하지만, 남은 2020년대에는 연준이 직접 조절하는 단기 유동성이 주식시장에 굉장히 큰 영향을 줄 것으로 예상을 하고 있기 때문에 대략 뉴스를 통해서라도 미국 시장에서 대략 무슨 일이 벌어지고 있는지 알기 위해서는 기본 용어와 개념 등에 대해 알 필요하다고 생각이 되어서 포스팅을 남겨 봅니다 )

미국 경제 관련 뉴스나 동영상들을 볼 때 다양한 금리 이야기들이 나옵니다.

이것들이 대략 무엇이고 무슨 얘기들을 하는 것인지 알아두어야 나중에 경제 뉴스들에 새로운 소식들이 떴을 때 어떤 일들이 벌어지고 있는 것인지 개략적으로라도 이해하는데 도움이 될 것 같아 한번 정리해 봤습니다.

그리고 금리 관련 용어들을 이해하는데 과거 히스토리(여기에서는 2000년 이후)들을 같이 보면서 알아두는게 더 도움이 될 것 같아서 관련 데이터들도 함께 첨부해 두었습니다.

먼저 미국 관련 경제 뉴스들을 볼 때 사람들이 가장 많이 들으면서도 희미하게 알고 있는 것이 바로 '미국의 기준금리란 무엇을 하는 기준금리인가?' 하는 것입니다.

기준금리, 기준금리.. 평소에 대화할 때 말은 많이 하고 듣지만 무언가의 '기준'이 되는 것이니 기준금리일텐데 대체 무엇의 기준인지는 막상 잘 모르는 경우는 많은 것이 사실인데요.

기준금리는 보통 'FFR'(Federal Funds Rate)나 'Federal Funds Target Range'로 불려집니다.

뒤의 용어는 최근에 자주 보여드렸던 아래 일드커브 관련 캡쳐 화면에서도 볼 수 있습니다.

아래 캡쳐본의 좌측 위편에 보이고 이것이 그래프에서 범위(range)로 나타나고 있는 것이지요.

2023년말 현재 미국 연준이 FOMC(Federal Open Market Committee, 연방공개시장위원회) 회의를 통해 정한 기준금리는 5.25~5.50%로 정해져 유지되고 있습니다.

이렇게 범위로 고시되고 있는 것이 현재의 미국 기준금리인데요.

용어에 'target'이라는 것이 포함되어 있으니 아마도 이것이 '어떤 기준을 목표로' 한다는 의미가 될 것이라 짐작할 수 있습니다.

뭔지는 잘 모르겠지만 '연방기금(Federal Funds)'이라는 것을 '어떤 기준 목표(Target)'에 맞추기 위한 '금리 범위, 혹은 금리(Range or Rate)'가 된다는 뜻이겠습니다.

아래 차트는 연준 경제통계 사이트인 Fred에서 위에 나열해 놓은 금리들을 한꺼번에 표시해 둔 것입니다. (SOFR만 일단 제외)

뭔가 굉장히 많고 헷갈리지만 일단 이런 것들이 있다 정도만 눈여겨 보고 넘어가 보도록 하죠.

미국의 중앙은행 역할을 하는 '연방준비제도(약칭 연준)'의 영어 명칭은 'Federal Reserve System' 입니다.

여기에서 'Reserve'는 우리가 알고 있는 일반 상업은행이 고객이 맡긴 예금의 일부 인출을 요구할 때 대비하기 위해 은행 내에 쌓아두는 '지급준비금'(지준 혹은 지준금)을 의미합니다.

이는 연준의 기본 역할이 '미국 연방 내에 존재하는 상업은행들의 지급준비금을 조절, 관리하는 체계(제도)'라는 의미라는 것을 알려줍니다.

원래의 기본 역할을 단순하게 보면 그 핵심이 일반 은행들의 '지급준비금 관리'에 있다는 뜻이 되죠.

고객이 은행에 맡긴 예금의 몇 %를 준비금으로 은행이 쌓아두느냐를 '지급준비율'이라고 합니다.

보통 그냥 지급준비율이라고 하면 국가별 법으로 강제하는 '법정(의무) 지급준비율'을 의미하는데요.

네이버에서 검색을 해 보면 아래처럼 우리나라의 지급준비율은 7%로 나오고, 미국의 지급준비율은 0%(??)라고 나옵니다.

제 기억에 아마도 2008년 금융위기 전에는 미국의 지급준비율이 우리나라보다 높은 10% 정도였던 것으로 기억하는데요.

이렇게 미국의 법정 지급준비율이 0%가 된 것은 제 짐작에 글로벌 금융위기 이후에 그 전에는 은행들이 연준이 예치하는 지급준비금에 주지않던 이자를 주기 시작하였고, 그리고 바젤3 등 은행 규제의 영향으로 간접적인 방식으로 은행들의 지급준비율 비율을 조절할 수 있다고 생각했기 때문에 지금은 없앤 것이 아닌가 생각이 됩니다. 나중에 다시 생길 수도 있는 것이겠죠.

그래서 이런 금리들의 용어나 체계가 변화하는 것을 비전문가인 우리가 이해하는데 히스토리가 어떻게 되는지를 아는 것이 도움이 된다는 것이겠습니다.

미 연준 및 한국은행도 마찬가지 기본 역할이 지급준비금 관리에 있고, 그 중 하나가 만약 법정 지급준비율이 정해져 있다면 매일매일 은행들이 이 지급준비율을 지키고 있는지 감시를 하는 것일 겁니다.

그런데 은행에 따라서 어떤 날에는 새로 대출이 나가고 해서 '일시적으로 지급준비율을 채우지 못할 것으로 예상되는 날이 생길 수' 있습니다.

일시적으로 정해진 지급준비금을 채우지 못해 빵꾸가 날 것 같다?

그러면 다른 데서 잠깐(하루) 빌려라도 와서 일단 채워놔야 겠죠?

지급준비금 등의 이유로 주로 은행들 간에 초단기 자금을 빌리는 시장을 우리나라에서는 '콜 시장'이라고 부르고 거기에 적용되는 초단기 시장금리를 '콜 금리'라고 부릅니다. (주로 급하게 은행들의 단기자금 부서들끼리 전화(call)로 거래를 했다고 해서 콜 시장이라고 부른답니다)

이것을 미국에 유사비교를 하면 이 다음이 이해가 쉬울텐데요.

'Federal Funds'(연방기금, 또는 연방자금)라는 용어에 대해서 찾아보면 대략 이렇게 요약해 볼 수 있습니다.

- 미국에서 은행들이 필요로 하는 단기 유동성을 제공해주기 위한 금융기관들의 자금들

우리의 콜 시장과 같은 형태로 보면, 미국에서 은행들 간 이뤄지는 초단기 자금이 거래되는 시장을 'Federal Funds Market' 이라 보면 되고, 여기에 적용되는 우리나라의 콜 금리 같은 시장금리를 "EFFR" (Effective Federal Funds Rate, '실효 연방기금 금리' 혹은 '시장 연방기금 금리' 정도로 표현하면 의미가 반영될 듯)라 부릅니다.

참여 주체 관점에서 우리나라의 콜 시장과 미국의 FF Market의 차이점은 우리나라는 일반 은행들 외에도 다양한 금융기관들이 자금을 빌리거나 빌려주는것 양쪽에 모두 참여 가능한데, 미국 FF Market은 자금을 빌리는 주체는 연준에 지준을 예치하는 예금을 취급하는 일반 은행들(상업은행, 저축대부조합, 신용조합.. 등)만 가능하고 대신 빌려주는 쪽은 은행을 포함한 그 외 금융기관들(예로 연방 공공기관 등)도 참여가 가능하다고 합니다.

그런데 연준은 이 은행들이 필요한 초단기 자금을 빌리는 시장인 Federal Funds Market의 실효 시장금리인 'EFFR'을 자신들이 원하는 특정 범위 안에서(Target Range) 통제하고 싶어합니다.

즉, "미국의 기준금리"인 <FFR> 또는 <Federal Funds Target Range(Rate)>는 지급준비금 부족분 등을 구하기 위해서 은행들이 단기자금을 빌리는 시장금리인 'EFFR'을 특정 범위 내로 조절하기 위한 것이 원래의 목적이라는 것.. 입니다.

EFFR이 적용되는 시장에서 자금을 빌리려는 주체는 일반 상업은행이고, 빌려주는 주체는 지급준비금에 여유가 있는 다른 은행이거나 그 외의 다른 대형 플레이어(예로 연방 공적 금융기관 등) 일 수도 있습니다.

현재의 미국과는 달리 대한민국은 7%의 법정 지급준비율을 유지하고 있으며 해당 의무 비율에 해당하는 금액을 한국은행에 예치한 지급준비금에 대해서 한국은행은 별도의 이자를 지급하고 있지 않습니다.

그러니 당연히 은행 입장에서는 한국은행에 예치한 지급준비금에 아무 이자를 주지 않으니 딱 법정 비율만큼만 채워놓으려 할 것입니다.

그래서 한국에서 은행들은 법정 지급준비금 외에 여유 자금을 초단기로 다른 은행들에 빌려주어서 이자를 받으려고 하는데 그 '법정 지급준비금 외 자금들'이 콜 시장을 돌아다니고 있는 것이죠.

미국도 법정 지급준비율이 있을 때는 현재 우리나라와 비슷했을 겁니다.

일단 용어부터 이야기 하자면, 위처럼 법적으로 정해진 지급준비율에 해당하는 지급준비금을 '법정(의무) 지급준비금'이라 하고 영어로는 'Required Reserves'라고 합니다. (아래에 다시 나옵니다)

그리고 법정 비율을 넘어서는 여유 지급준비금을 '초과 지급준비금', 영어로는 'Excess Reserves'라고합니다.

 

그러면 차트를 통한 히스토리를 보면서 살펴 보도록 하겠습니다.

(Fred 차트에서 'Discontinued'가 뒤에 붙어서 표시된 데이터는 '예전에는 있었다가 어느 시점부터 없어져서 데이터가 현재까지 이어지지 않는 데이터를 의미)

아래 차트에서 금융위기 직전인 2007년 10월에는 'EFFR'과 'FF Target Rate'만 보입니다.

그 외의 용어에 해당하는 금리들은 이 때 까지만 해도 아직 생겨나지 않았다는 뜻입니다.

당시 기준금리는 아직 'Range가 아닌 Rate'로 표시되어 있고 지금은 사라져서 'Discontinued'가 붙어 표시되어 있습니다.

다음 차트를 보면 글로벌 금융위기 전후로 기준금리가 'rate'에서 상한/하한(upper/lower limit)이 있는 'range'의 범위로 바뀌게 되었음을 알 수 있습니다.

EFFR은 FOMC에서 정하는 기준금리에 따라다니지만 정책적으로 딱 정하는 고정적 금리가 아닌 시장에서 실제 거래되는 시장금리이기 때문에 소폭이라도 변동성이 있을 겁니다.

기준금리가 범위로 정해지기 이전의 Target Rate 시절에도 적어도 연준 내부적으로 정해진 통제 범위가 있었을텐데요.

아래 차트를 통해 보면 이 시기에 연준은 기준금리를 중심으로 약 +/- 0.1%p 이내의 수준에서 EFFR이 움직이도록 통제했었음을 알 수 있습니다.

그리고 다음 차트를 보면 2008년 10월부터 이전까지 없던 IoRR(법정 지준 금리)과 IoER(초과 지준 금리)이 나타나기 시작합니다.

아래 캡쳐에서 보면 당시 기준금리는 1.5% 였고, 법정 지준 금리 IoRR는 이보다 약간 작은 1.40%, 초과 지준 금리 IoER는 꽤 낮은 0.75%로 되어 있었습니다.

이 시기면 리만 사태가 터진 직후라 연준이 은행들에게 안정적으로 지급준비금을 유지하도록 하는 차원에서 지급준비금에 이자를 주기로 한 것 같습니다.

그리고 다시 한달 가까이 시간의 지난 2008년 11월의 아래 차트에서 보면 다른 금리가 적용되었던 한달 전과는 달리 IoRR과 IoER의 금리가 다시 인하된 기준금리인 1.0%와 동일하게 모두 1.00%로 적용되어 있습니다.

이 때부터 IoRR과 IoER의 금리가 계속 똑같이 적용되면서 사실상 이 두 금리 간의 구분이 바로 무의미 해졌습니다.

그런데 아래에서 EFFR을 보면 기준금리가 1.0%인데 이보다 0.1% 정도 보다 낮은 0.9% 정도보다도 한창 낮은 0.23%로 찍혀 있습니다.

어차피 당시에는 금융위기로 금리를 일단 낮출대로 낮추는 것이 목표였던 때라 기준금리보다 크게 낮아지는 것은 당장 문제가 될리는 없었겠지만, 나중에 기준금리가 0~0.25%인 제로금리 수준까지 내려갔을 때는 조금씩 문제가 되기 시작하는데요. 이것이 나중에 '역레포 금리'가 따로 필요하게 된 이유가 됩니다.

그리고 시간이 조금 더 지나고 2008년 12월 중순이 되니 기준금리가 이전 'Target Rate'에서 'Target Range'의 범위로 변경이 됩니다. (기준금리도 낮아진걸 보니 아마도 FOMC 직후 였겠죠)

이때부터 기준금리가 범위로 바뀌어져 0~0.25%의 금리가 되었고, 같은 날의 IoRR과 IoER은 기준금리 상단과 같은 0.25%, EFFR은 0.17%로 되어 있습니다.

2008년 11월부터는 IoRR, IoER이 모두 '기준금리 상단에 맞추어서' 같이 움직이고 있음을 볼 수 있습니다.

EFFR이 연준의 통제 하에 잘 있다면 기준금리 범위 내에 있을 것이고, 당연히 평소 EFFR은 이 지준 금리보다 낮게 형성되어 있을텐데요.

만약 FF Market에서 자금이 부족하거나 뭔가 문제가 생겨서 자금을 서로 잘 빌려주려고 하지 않을 때, 이 때는 일시적으로 EFFR 금리가 튀면서 기준금리 상단보다 높아질 수 있습니다.

그런데 당시 기준금리 상단과 맞춰져 있는 지준 금리보다 EFFR 금리가 꽤 더 매력적으로 올라가게 되면 연준에 여유분인 초과 지급준비금까지 예치해 놓고 이자를 받고 있던 은행들 입장에선 이 초과 지준의 일부를 EFFR 금리로 바꿔서 이자를 받아볼까 하는 추가 자금을 제공하는 역할이 될 수도 있습니다.

그래서 이 목적으로 한달만에 연준이 기준금리보다 낮게 깔려있던 초과 지준 금리인 IoER을 기준금리 상단에 똑같이 맞춰 놓은 것으로 생각이 됩니다. (그렇다고 해도 은행들이 EFFR 금리가 IoER보다 꽤 크게 올라가지 않는 이상 귀찮아서?라도 연준에 예치했던 자금 일부를 FF Market으로 잠깐 돌리기는 할까라는 의문이 들기도 하지만.. --> 실제로 이런 현상이 벌어져서 나중에 나올 '2019년의 Repo 발작 사태'가 일어나기도 했었습니다)

그리고 다시 다음 캡쳐본은 2013년 9월로 갑니다.

이 때도 기준금리는 제로금리 수준(0~0.25%)을 유지하고 있었고, 연준이 직접 국채와 MBS를 시장에서 매수하면서 양적완화(QE)로 금융시장에 막대한 돈을 풀어대고 있던 시기였습니다.

그런데 이 때에 새로운 금리 항목이 하나 보이기 시작합니다.

Overnight Reverse Repurchase Agreement Award Rate 라고 붙은 아주 긴 제목의 금리인데요.

이것이 요즘에 자주 뉴스에 등장하고 있어 자주 듣게 되는 '역레포 금리' 입니다.

아래 당시 이 역레포 금리는 0.01%로 나오고, EFFR은 0.09%로 나오고 있습니다.

이 때의 상황이 이 금리 수준들을 보면 대략 이 역레포 금리가 왜 튀어나왔는지 예상하시는 분이 있을 듯 한데요.

역레포 금리가 나타난 이유는 바로 'EFFR의 하한을 제한하기 위하여' 였습니다.

연준은 당시 시장에 돈이 너무 많이 풀려서 단기 FF Market에 자금을 별려주려는 은행만 있고, 빌리려는 은행이 없어서 EFFR이 기준금리 하한을 뚫고 내려가서 마이너스 금리까지 갈지 모른다는 우려가 있었다고 하는데요.

그래서 '연준이 일부러 국채를 담보로 받고 돈을 빌려주면(=역레포) EFFR의 하한이 거기에서 막힐 것'이라는 것을 목표로 역레포 금리가 도입 되었습니다.

앞에 나왔던 내용과 합쳐보면,

- EFFR 금리의 상단을 막기 위해서 기준금리 상단이나 그 약간 아래에 '지급준비금 금리(뒤에 나올 IoRB)'를,

- EFFR 금리의 하단을 막기 위해서 기준금리 하단이나 그 약간 위에 '역레포 금리'를 위치시켜 두었습니다.

그리고 코로나 사태가 지난 2021년 7월이 되어서야 그 동안 구분이 별 의미가 없었던 IoRR, IoER이 IoRB(Interest Rate on Reserve Balance, 지급준비금 금리)로 통합이 되었습니다.

IoRR, IoER이 없어졌다는 것은 '법정 지준'과 '초과 지준'의 구분이 없어졌다는 의미일테니 아마 이 때에 같이 위에서 나왔던 '미국의 법정 지급준비율이 0%'로 변경되면서 은행의 지급준비금 비율에 대한 관리 방식을 변경했을 것이라 짐작합니다.

2023년말 현재 기준의 금리로 봤을 때 금리 수준 순서로 봤을 때 보통 이런 순서로 되어있는 체계가 되었습니다.

* 기준금리 상단(Target Range : Upper limit) - 지급준비금 금리(IoRB) - EFFR 변동범위 - 역레포 금리 - 기준금리 하단(Target Range : Lower limit)

그러면 코로나 사태 이전 지급준비금에 대한 적용 금리가 IoRR, IoER로 나뉘어져 있던 당시에는 이 금리들이 기준금리 상단과 동일하게 유지되다가, 왜 코로나 사태 이후에 IoRB로 통합변경 되면서 기준금리 상단보다 5~10bp 정도 낮은 수준으로 설정되고 있을까요?

그것은 바로 2019년에서 2020년 초반 코로나 사태 직전까지 있었던 속칭 시장에 나타났었던 '레포금리 발작 사태' 때문이었습니다.

연준은 글로벌 금융위기 이후 1~3차에 이르는 양적완화와 오래 유지되었던 제로금리를 벗어나 금리를 정상화 하기 위해서 2015년말부터 2018년말까지 지속적인 금리인상을 실시하였고, 양적긴축도 2017년 10월부터 시작해 2019년까지 실시해 오고 있었습니다.

그런데 아래 차트를 보면 EFFR이 2018년 중반부터 서서히 계속 지준 금리에 가까워지며 붙어버리는 현상이 보입니다. 연준의 긴축 기조 때문에 뭔가 단기 자금시장에 문제가 생기고 있었던 건데요.

2019년 4월부터는 아예 EFFR이 계속 이 지준 금리 위로 튀는 현상이 나타나기 시작합니다.

연준의 긴축으로 인해서 금융기관간 레포 시장이 불안해져 금리가 튀면서 EFFR도 같이 연동되어 튀기 시작한 것인데요.

이 즈음에 '장단기 금리차 역전'이 잠깐 발생하면서 경기침체의 징조인가 하면서 뉴스 상에 오르내릴 때인데, 이런 단기 자금시장의 불안이 당시의 국채 시장까지 전해지면서 장단기 금리차가 발생했던 것으로 보입니다.

2019년 5월에 지준 금리를 소폭 내렸는데도 EFFR은 계속 튀는, 오히려 더 크게 튀기 시작하는 현상이 이어집니다. 그래서 결국 연준은 2019년 7월에 양적긴축을 포기하고 종료하게 됩니다.

그런데도 불안 현상이 계속 이어지게 되어 연준은 8월부터 아예 다시 기준금리도 인하로 돌아섭니다.

그래도 시장 불안이 계속 이어져 2019년 10월까지 이전의 금리 고점에서 세번의 인하인 0.75%p까지 내리고 나서야 조금 불안이 잦아드는 모습이 보이기 시작합니다.

그래도 EFFR이 지준 금리에 딱 붙어 있는 상태로 그리 은행권의 단기자금 사정이 좋은 상태는 아니었습니다.

그리고 나서 2020년 1월말 FOMC에서 은행들이 이 EFFR 불안에 도움이 되는 자금줄이 될까 싶어 지준 금리를 살짝 들어올리는 미세조정(화살표 부분)을 했습니다만.. 결국 이후 벌어진 팬데믹 사태와 이 단기 자금시장 불안이 겹치면서 당시 증시가 같이 폭락으로 이어졌었습니다.

코로나 팬데믹 얘기는 2019년 후반 중국에서부터 많이 나왔었으나 증시 폭락은 2020년 2월 후반경부터 시작이 되었었는데요.

당시의 증시 폭락은 코로나 팬데믹 뿐만이 아니라 그 직전부터 징후가 나타나고 있었던 이 금융시장의 불안 조짐이 중복되어 나타난 현상이라고 생각이 됩니다.

아래 차트는 대표적인 금융기관들의 시장 레포 금리인 'SOFR(Secured Overnight Financing Rate)'를 같이 표시한 것인데요.

2018년 후반부터 튀기 시작하면서 코로나 사태가 터져서 다시 왕창 돈이 풀리기 직전까지 부들부들 떨면서 이상 징후를 보이는 발작 현상이 있었음을 확인할 수 있습니다.

하루짜리 같은 기간일 경우 EFFR은 은행 신용을 담보로, SOFR은 국채를 담보로 움직이는 레포 시장이라 당연히 국채 담보가 있는 SOFR 금리가 보통 때는 EFFR보다 약간 낮게 유지되는 것이 정상일텐데요.

아래는 SOFR 금리와 EFFR 금리의 차이(SOFR-EFFR)를 나타내는 차트입니다.

2020년 코로나 사태로 연준이 엄청난 유동성을 퍼붓기 전에는 SOFR가 EFFR 보다 계속 높게 유지되면서 이 그래프 수치가 계속 플러스권을 유지하고 있다가, 코로나 사태 이후로는 마이너스권에서 안정적으로 변화된 것을 확인해 볼 수 있습니다.

이런 관점에서 지난 올해 3월에서 5월초까지 문제가 되었었던 SVB 등 미국의 지역은행 사태는 안정적으로 유지되던 EFFR 금리의 흐름을 보았을 때 단기 자금시장 전체의 문제라기 보다는 일부 은행 개별적으로 발생한 문제 정도에 국한되었던 문제였었다고 볼 수 있겠습니다.

미국의 기준금리와 연관 단기금리들에 대해서 정리해 본 것은 여기까지인데요.

이 정도면 이와 관련된 뉴스나 동영상들을 볼 때 상황을 파악하는데 큰 문제가 없지 않을까 싶네요.

미국 증시 측면에서 2022년 초의 고가 수준이 20년대의 강한 장벽(상한)이 되어서 자칫하면 20년대 후반에 아래의 경로로 빠질 시나리오에 대한 가능성을 회색 코뿔소 수준 이상으로 열어놓고 보고 있다보니 이 포스팅에 관련된 용어와 개념들을 앞으로 뉴스에서 듣게 될 가능성이 꽤 있다 싶어서 적어본 내용이었습니다.

질량에 의한 등락폭의 차이는 있겠습니다만 증시가 큰 관점에서 저런 경로를 겪게 된다면 부동산도 영향을 같이 받을 수 밖에 없을 것이라 보이기에 특히 부동산 투자도 매우 조심하는게 좋을 것 같다는 주의환기성 의견을 계속 내고 있는 바 이기도 합니다..

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  • 노을그림자

    노을그림자 (개인 블로그 "시장은 항상 옳더라" : m.blog.naver.com/gupsin)

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1. 콜 금리(Call Rate)와 기준금리

A일반은행(상업은행)이 돈이 필요 할 경우 B일반은행(상업은행)에게 전화(Call)를 해서 돈을 빌려달라고 부탁합니다. 이떄 B은행이 A은행에게 빌려주는 금리를 "콜 금리"라고 부르며 대부분 "1일물" 즉, 하루 단위로 빌려줍니다. 따라서, 콜 금리는 금융시장을 빠르게 대변하는 금리로 불립니다.

일반은행(상업은행)은 돈이 부족하거나 남으면 예금과 대출을 할 수 있는데 이때는 다른 일반은행(상업은행) 또는 중앙은행(FED, 한국은행 등)과 주로 거래를 합니다. 일반은행간 하루 단위로 빌려주는 금리를 "콜 금리"라고 말하고 일반은행과 중앙은행이 돈을 거래 할 경우 사용되는 금리를 "기준 금리" 라고 합니다.

예를 들어보겠습니다.

경제가 어려워져서 콜 금리가 10%입니다. 은행들도 서로가 돈이 부족해서 10%로 돈을 빌리는데, 일반 서민들과 기업들은 더 높은 금리로 돈을 빌려야합니다. 하지만 이렇게 금리가 높으면 아무도 돈을 빌리지 않죠.

경제를 살리기 위해서는 누군가 돈을 빌려서 "소비와 투자"를 해줘야합니다. 그래서 이떄 구원투수로 나오는 것이 중앙은행입니다. 중앙은행은 기준금리를 대폭 낮춰서 1%로 돈을 빌려줍니다.

이렇게 금리가 낮아지면 일반은행(상업은행)은 중앙은행에게 1%의 금리로 돈을 빌리게되고, 한국은행을 통해 빌린 돈이 일반은행들 사이로 풀리면서 그 결과 돈이 넘쳐흘러 시중은행들 간의 "콜금리"도 1%로 수렴하게 됩니다.

이렇게 콜금리가 낮아지면 서민과 기업들에게 낮은 이자로 대출을 해줄 수 있게 됩니다. 그 결과 소비와 투자가 늘어나고, 경제가 좋아지게 됩니다.

이렇듯 중앙은행의 기준금리가 낮아지면, 자연스럽게 콜금리도 낮아집니다.

아! 참고로 콜금리 시장은 친구에게 전화하듯 자금을 빌리는 시장으로 무담보로 자금 융통이 진행됩니다.

2. 기준금리, 법정지급준비금, 초과지급준비금리(IOER), 연방기금, 연방기금실효금리(EFFR)

기준금리란 중앙은행(FED, 한국은행 등)이 시중은행(일반은행)과 돈을 거래할 때의 금리를 말합니다.

단, 상업은행은 투자자를 보호하기 위한 일정 수준의 자금을 중앙은행에 예치해 놓아야합니다.

우리는 이것을 "법정지급준비금"이라고 부릅니다.

여기서 "법정지급준비금" 이상으로 더 많은 돈을 연준에 예치할 수 있는데 이때 법정지급준비금 이상으로 예치한 돈에 대해서는 중앙은행이 이에 대한 이자를 지급하게 됩니다. 우리는 이것을 "초과지급준비금리(IOER)"이라고 부릅니다.

상업은행은 이렇게 "법정지급준비금+초과지급준비금"을 중앙은행에 예치해놓고 이것을 합쳐서 "연방기금"이라고 부릅니다.

단, 여기서 "초과지급준비금"은 말 그대로, 초과해서 넣어둔 돈입니다. 따라서 언제든지 자유롭게 거래가 가능합니다. "초과지급준비금"을 보유한 상업은행은 이것을 다른 상업은행에게 자금을 빌려줄 수 있는데, 이때 거래되는 하루짜리 금리를 "연방기금실효금리(EFFR)"라고 부릅니.

근데 위에서 배운 것 처럼 상업은행끼리 하루 단위로 빌리는 금리를 "콜 금리"라고 배웠습니다.

따라서, 연방기금실효금리(EFFR) = 콜(Call) 금리라고 부르기도 합니다.

3. 기준금리를 제어하는 방법(기준금리 = 연방기금목표금리)

중앙은행은 회의를 통해 해당 연방기금실효금리를 결정합니다.

예를 들어 중앙은행이 회의를 걸쳐서 연방기금실효금리를 1~1.25%로 하겠다고 발표합니다.

이 뜻은 "금리가 1~1.25%"안에서 움직이도록 조절하겠다는 뜻이고, 이렇게 목표를 정했으니 다른 말로 "기준금리"라고 부르거나 "연방기금목표금리"라고 부릅니다.

예를 들어보겠습니다.

중앙은행의 기준금리가 1~1.25%입니다. 즉, 중앙은행이 상업은행에게 돈을 빌려줄때 1~1.25%의 이자만 받고 돈을 빌려준다는 뜻 입니다.

하지만 시중에 모든 상업은행들이 현금이 너무 많아서 중앙은행에게 돈을 빌리지 않습니다.

상업은행 모두가 돈을 빌려줄려고만 하니 시중 상업은행끼리 거래되는 "콜 금리"가 0%로 하락합니다.

이 경우 중앙은행은 시중에 상업은행끼리 거래되는 금리를 1%로 만들고 싶은데, 상업은행끼리 0%의 이자로 돈을 빌려주다보니 목표치에서 벗어납니다. 이 경우 시중에 낮은 금리로 자금이 돌아다니게 되고 이것인 과도한 소비와 투자를 불러일으켜 인플레이션을 만들어냅니다.

따라서, 중앙은행은 위와 같은 부작용을 막기 위해 해당 콜 금리를 연방기금실효금리를 1~1.25%까지 올려야하고, 이것을 위해서 "역레포 거래"를 통해 금리를 상승시키는 방법을 사용하게 됩니다.

(역레포 거래란 중앙은행이 상업은행에게 돈을 빌리는 것을 말합니다. 곧 설명드리겠습니다.)

예를 들어, 지금까지는 시중에 상업은행끼리 0%의 이자로 돈을 빌려주기 시작합니다. 그런데 중앙은행이 와서 "1%의 이자로 돈 빌려줘"라고 말한다면, 시중에 0%대로 거래되던 자금들은 모두 중앙은행에게 1%의 이자로 갈아타기 시작 할 것 입니다. 중앙은행이 1%의 이자로 무제한 돈을 빌리기 시작하니, 시중에서 0%에 거래되던 콜 금리(1일 금리)들은 모두 중앙은행에게 흡수되고, 그 결과 시중에 1% 미만으로 거래되는 콜 금리들이 없어지게 되는 것이지요.

이렇게 중앙은행이 상업은행에게 돈을 빌리는 것을 "역레포 거래"라고하며, 이때 적용되는 금리를 "역레포 금리"라고 합니다. 역레포 거래, 역레포 금리를 통해 중앙은행은 기준금리의 하단을 유지하는 방법을 사용하곤 합니다.

반대 상황도 마찬가지입니다.

시중에 모든 상업은행들이 현금이 너무 부족해서 서로가 돈을 빌릴려고합니다.

시중 상업은행끼리 거래되는 "콜 금리"가 2%로 상승합니다.

이 경우 중앙은행은 시중에 상업은행끼리 거래되는 콜 금리를 1.25%로 만들고 싶은데, 상업은행끼리 2%의 이자로 돈을 빌려주다보니 목표치에서 벗어납니다. 이 경우 중앙은행은 "레포 거래"를 통해 콜금리를 낮추게 됩니다.

(레포 거래란 상업은행이 중앙은행에게 돈을 빌리는 것을 말합니다.)

예를 들어, 지금까지는 시중에 상업은행끼리 2%의 이자로 돈을 빌려주기 시작합니다. 그런데 중앙은행이 와서 "1.25%의 이자로 돈 빌려줍니다"라고 말한다면, 시중에 2%대로 거래되던 자금들은 모두 중앙은행에게 1.25%의 이자로 돈을 빌리기 시작 할 것 입니다. 중앙은행이 1.25%의 이자로 무제한 돈을 빌려주기 시작하니, 시중에서 2%에 거래되던 콜 금리(1일 금리)들은 모두 중앙은행에게 싼 가격에 돈을 빌리게 되고, 그 결과 시중에 1.25% 이상으로 거래되는 콜 금리들이 없어지게 되는 것이지요.

4. 레포 금리, 역레포 금리

레포(repo)환매조건부채권(Repurchase Agreements)을 의미합니다. 환매조건부채권이란 금융기관이 일정 기간 후에 다시 사는 조건하에 채권을 빌려주고, 소정의 이자를 붙여 다시 되사는 채권을 의미합니다. (RP금리 = 시중은행이 중앙은행에게 돈을 빌릴떄 적용되는 금리)

중앙은행은 1일물(미국 연방준비제도, 연준) 또는 7일물(한국은행) 레포를 매입하거나 매도함으로써 시중에 유동성을 조절합니다.

 

미국 연준과 한국은행을 비롯하여 대부분의 선진국 중앙은행은 '공개시장운영(open market operation)'이라는 제도를 도입하고 있습니다. 공개시장운영이란 중앙은행이 시중은행을 대상으로 국공채 등 증권(1일물 또는 7일물 레포)을 '담보'로 하여 시중 유동성을 조절하는 정책입니다.

 

연준(Fed)의 경우, 연간 8회의 FOMC(Federal Open Market Committee, 연방공개시장위원회)**를 열어 기준금리를 결정하게 됩니다.**

 

즉, 중앙은행은 공개시장운영을 통해 콜금리가 중앙은행이 설정한 기준금리 수준을 크게 벗어나지 않게 하기 위해 노력합니다. 따라서, 중앙은행이 통화량을 조절하여 기준금리를 조절한다는 표현이 더 정확합니다.

 

예를 들어 보겠습니다. 만약 시중은행들의 단기자금 수요가 매우 높습니다. 그렇다면 금융시장에 단기자금이 부족하다는 의미이므로 콜금리가 상승하게 될 것입니다.

 

이때 중앙은행이 설정한 콜금리가 기준금리를 벗어나므로(콜금리 > 기준금리), 중앙은행은 시중에 레포를 매입해 시중에 단기자금 유동성을 공급하게 됩니다.

따라서, 단기자금 공급이 증가하고 콜금리는 기준금리 수준으로 다시 하락하게 됩니다. 반대의 경우도 마찬가지입니다.

역레포(Reverse Repo) 금리란 국채를 담보로 중앙은행이 시중 상업은행에게 돈을 빌릴 때 적용되는 금리를 말합니다.

(역RP금리 = 중앙은행이 시중은해에게 돈을 빌릴떄 적용되는 금리)

[상황 1 : 상업은행끼리 자금이 넘쳐 흘러서 금리가 떨어질때]

예를 들어 상업은행끼리 자금이 넘쳐흘러서 상업은행끼리 금리 0%로 돈을 빌려줍니다. (콜 금리가 0%인 상황)

이때 중앙은행이 상업은행에게 말합니다. "제가 1% 이자로 돈 빌리겠습니다. 저에게 돈 빌려주세요!"

이런 경우 상업은행은 다른 상업은행에게 0%의 이자로 돈을 빌려주지 않고, 중앙은행에게 1%의 이자로 돈을 빌려줍니다.

그 결과 지금까지 상업은행끼리 0%의 이자를 받으며 돈을 빌려줬는데, 이제는 중앙은행에게 1%의 이자를 받고 돈을 빌려 줄 수 있습니다. 결국에 시중에 자금은 상업은행에게 빌려주지 않고, 중앙은행에게 돈을 빌려주게 될 것이고, 시중에 유동성이 줄어들면서 결국 상업은행끼리 거래되는 콜 금리는 연준의 목표금리인 1%에 수렴하게 됩니다.

결국 역레포 금리 상승을 통해 중앙은행은 "연방기금실효금리를 1%"까지 올리게 되고, 콜금리(단기금리)를 연방기금목표금리에 도달 할 수 있도록 만든 것 입니다.

원래 레포시장은 상업은행이 중앙은행에게 돈을 빌리는게 정상인데, 지금 처럼 중앙은행이 시중은행에게 돈을 빌릴때를 "역레포 거래"라고 합니다.

반대로, 만약 상업은행들의 단기자금 수요가 너무 강할때는 어떨까요?

 

https://contents.premium.naver.com/tqcode/marketmacro/contents/230101121620799ez

https://brunch.co.kr/@wonseconomy/128

 

[https://yeomko.tistory.com/37]

우리는 지금까지 데이터를 특정한 확률 분포를 가진 확률 변수로 모형화 하였습니다. 그리고 모집단의 표본에서 얻은 통계량을 통해 모집단의 통계적 특성을 추측해보았습니다. 이러한 과정을 논리적으로 전개하기 위해서 필요한 것이 가설과 검정입니다.

 

가설(hypothesis)란 확률 분포에 대한 어떠한 주장이며 이를 증명하는 행위를 검정(testing)이라 합니다. 특히 확률 분포의 모수 값에 대한 가설을 검정하는 것을 모수 검정(parameter testing)이라 부릅니다.

귀무 가설과 대립가설

귀무가설, 영가설이라고도 불리며 영어로는 null hypothesis. 이슈가 제시하는 가설을 그대로 따른다는 의미다. 예를 들어, 어떤 기사에서 성인 남성 평균 수명시간이 8시간이라고 했다. 그러나 연구자는 성인남성은 8시간보다 적게 것이라는 가설을 갖고 있다. 이때 영가설은 "성인 남성 수면시간은 8시간이다"이고, 귀무가설은 8시간미만 혹은 8시간 초과가 있다.. 기본적으로 참으로 추정되며 이를 거부하기 위해서는 증거가 반드시 필요합니다. 예를들어 형사가 용의자를 잡았을 경우에도 무죄 추정의 원칙에 따라서 '이 용의자는 무죄일 것이다' 라는 가설을 먼저 세우게 됩니다.[1] 귀무 가설을 세울 때에는 특별한 증거가 없다면 참으로 여겨지는 가설을 귀무 가설로 세우게 됩니다.

 

대립 가설(alternative hypothesis)는 귀무 가설과 대립되는 가설을 말합니다. 위 예시를 대입해보면 '이 용의자가 범인일 것이다!'가 됩니다. 일반적으로 연구자는 연구를 통해 귀무 가설을 검증하게 되고, 이를 통해서 대립 가설이 입증되기를 기대합니다. 즉, 용의자가 무죄일 것이다를 전제로 하고 이를 깨기 위해 열심히 증거를 찾게 되는 것입니다.

 

귀무 가설과 대립 가설을 기호로 표현하면 아래와 같습니다.

가설 설정의 규칙

통계적 가설을 세울 때에는 다음의 규칙을 따라야 합니다.[3]

1. 귀무 가설은 모수를 특정한 값으로 표현한다. H0:θ=θ0

2. 대립 가설은 귀무 가설에서 지적한 모수의 값이 아닌 어떤 영역으로 나타내는데, 양쪽을 다 고려하는 양측 검정과 한쪽만 고려하는 단측 검정이 있다.

검정과 검정 오류

가설은 맞다, 틀리다로 이분법적으로 답을 내릴 수 있는 문제가 아닌 정도의 문제입니다. 귀무 가설이 틀릴 확률이 얼마이므로 이를 기각한다 / 기각하지 못한다와 같은 형태로 표현할 수 있습니다. 이렇듯 우리는 가설이 틀릴 가능성에 초점을 맞추고 검정을 진행하게 되는데 이 때, 가설이 틀릴 가능성에 대해서 제 1종 오류와 제 2종 오류로 구분합니다.

 

제 1종 오류(type 1 error)란 귀무 가설이 맞는데도 이를 잘못 기각하여 발생하는 오류입니다.  용의자가 무죄가 맞지만 잘못하여 유죄 판결을 내리는 것과 같습니다. 제 2종 오류(type 2 error)란 대립 가설이 사실임에도 불구하고 귀무가설을 기각하지 못하는 오류를 말합니다. 용의자가 범인이 맞지만 무죄가 아니라는 것을 입증해내지 못하는 것을 말합니다.

 

제 1종 오류가 발생할 확률을 α라고 표기하고 검정의 유의수준(significance level)이라 합니다. 반대로 제 2종 오류가 발생할 확률을 β라고 표기합니다.  대립 가설이 사실일 때 귀무 가설을 기각할 확률 (1- β)를 검정력이라고 표현합니다. 표로 나타내면 아래와 같습니다.

가설의 검정에서는 이 두 가지 오류인 α, β를 최소로 하는 임계값 c를 결정하고 기각역을 설정하는 것이 중요합니다. 하지만 임계값을 높게 설정하면 β가 커지고, 그렇다고 낮게 설정하면 α가 커지는 모순 관계에 놓여 있습니다. 그렇기 때문에 α를 고정시키고, 이를 만족 시키는 기각역 중에 β를 최소화하는 기각역을 선택하게 되고, 그렇기 때문에 1- β를 검정력이라고 부르는 것입니다. 고정시키는 α 값은 학문 분야에 따라서 다른데 사회과학 분야는 보통 0.05, 자연 과학 분야는 0.01이라는 가이드라인을 제시한다고 합니다.

출처: 정보통신용어해설 

이제  귀무 가설을 기각하여 일만 남았으며, 우리는 두 가지 방법을 사용할 수 있습니다.

· p-value 사용하기

· 기각역(rejection area) 사용하기

 

개념만 말로 설명하기엔 다소 까다로울 수 있으므로 예제를 하나 풀어보면서 진행하도록 하겠습니다. 

https://www.youtube.com/watch?v=Xt3rX_WVbH0

이때 h자동차가 주장하는 "하이브리드 차량 평균 연비는 16.5km다"가 귀무가설이 됩니다. "오케이 니네가 주장하는대로 일단 믿어볼게" 라는게 귀무가설입니다. 근데 연구자들은 아무리봐도 16.5km보다 적을 것 같습니다. 따라서 대립가설은 16.5km/L보다 적다라는 대립가설을 세웁니다.

 

이 하이브리드 자동차의 연비는 정규분포를 따른다고 가정하면, Z분포를 통한 검정을 수행할 수 있습니다. 표본 10개를 샘플링해서 조사해봤더니 연비가 15km/L밖에 안나옵니다. 이 15km/L를 z분포로 변경하면 아래와 같습니다. 

 

15km/L는 Z분포로 환산하면 -3.16이 나오고 이 확률은 0.0008입니다.

 

https://www.youtube.com/watch?v=Xt3rX_WVbH0

이때 유의수준 0.05를 Z분포의 단측검증으로 바꿔보면 -1.645가 나오고 이를 기존 정규분포로 환산하면 15.72km/L가 나옵니다. 유의수준이란 "너네가 평균 연비 16.5km/L라고 주장했는데, 그거 맞다고 가정하고 샘플링 조사를 좀 해볼게. 그런데 샘플링을 전부하는건 아니니까 샘플링 오류를 생각해서 임계치를  Z분포의 하위 5%라고 가정하면, 아무리 못해도 15.72km는 나와야 그나마 좀 믿을만하다? 그 이하는 나가리야?!" 라고 주장하는 것입니다. 유의수준이란 용서해줄 수 있는 임계치라는 뜻입니다. 

 

그런데 위의 샘플링에선 15km/L밖에 나오지 않았으니, 용서해줄 수 있는 수준 = 임계치 = 유의수준 15.72km/L보다 훨씬더 적은 숫자가 나왔습니다. 즉, P-Value가 유의수준 α보다 적으면 귀무가설을 기각하게 됩니다.

 한국은행이 '통화정책 사령탑'이라고? 글쎄올시다

 

 

한창 진행되고 있는 인플레이션과의 전쟁에서 그나마 미국은 통화량 관리에 성공하고 있는 모습이다. 반면 우리나라는 한국은행이 기준금리를 0.5%에서 3.5%까지 인상했음에도 불구하고 통화량이 오히려 늘고 있다. 최근 통화량 증가의 주된 원인 중 하나는 시장금리가 한은의 기준금리를 하회하는 기현상 때문인데, 여기에는 금감원의 시중은행들에 대한 금리 인하 압박이 큰 역할을 하고 있다.


M2가 줄어드는 미국 vs 오히려 늘어나는 대한민국

먼저 그래프를 보자. 아래 그래프는 지난 5년 동안 미국의 M2(현금, 요구불예금, 수시입출금예금 등의 본원통화에 2년 미만 정기예적금과 양도성 예금증서를 더한 광의통화를 의미) 추이를 보여준다. 코로나 팬데믹을 맞아 거의 수직으로 21조 8400억 달러까지 폭증했던 M2가 2022년을 정점으로 꺾여서 내려오는 것을 알 수 있다. 미국의 경우 M2 증가율이 감소하는 정도가 아니라 총량이 줄고 있는 점이 눈길을 끈다.

  

[출처 : FEDERAL RESERVE]

 


지난 1년으로 좁혀서 월별로 보면 미국의 M2 감소세는 더욱 확연히 드러난다. 아래 그래프를 보면 2022년 5월 21조 7500억 달러이던 미국의 M2가 올 2월 21조 600억 달러로 거의 7000억 달러가 감소했다. 원화로 환산하면 900조 원이 넘는 천문학적 액수다.


 

[출처 : FEDERAL RESERVE]

 


인플레이션 수출이라는 오명을 들을지언정 미국은 기준금리의 급격한 인상과 양적 긴축 등을 통해 통화량을 줄이는 데 성공했고, 통화량 감소를 통해 인플레이션을 눅이는 데에도 일정 정도 성과를 내고 있는 것으로 보인다.

반면 우리나라의 M2(평잔, 계절조정계열)는 2022년 2월 3662조 원에서 3월 3668조 원, 4월 3673조 원, 5월 3699조 원, 6월 3708조 원, 7월 3724조 원, 8월 3764조 원, 9월 3753조 원, 10월 3770조 원, 11월 3805조 원, 12월 3810조 원, 2023년 1월 3806조원을 거쳐 2월 3819조 원까지 추세적으로 증가 중이다. 아래 그래프를 보면 대한민국의 M2가 추세적 상승을 하고 있음을 알 수 있다.

 

 


기준금리 상승에도 불구하고 통화량이 느는 이유는?

미국이 기준금리 인상 드라이브와 양적 긴축 등으로 통화량 감소에 성공하고 이를 통해 인플레이션과의 전쟁에서도 일정 정도 진전을 이룬 데 반해, 우리나라는 기준금리를 0.5%에서 3.5%까지 인상했음에도 불구하고 통화량이 계속 늘고만 있다.

왜 이런 일이 벌어지는 것일까? 우리가 찾을 수 있는 단서 중 하나는 기준금리를 밑도는 시장금리다. 지난해 11월 연 5%대를 넘었던 예금금리는 최근 기준금리 아래로 떨어지는 중이다. 은행연합회 소비자포털에 따르면 지난 17일 기준 전국 19개 은행의 1년 만기 정기예금 상품 39개 중 38개 상품의 최고금리가 연 4% 미만이다. KB국민·NH농협·신한·하나·우리은행 등 5대 시중은행 가운데 가장 높은 금리가 NH농협은행의 'NH고향사랑기부예금'인데 연 3.80% 수준에 불과하다. 이를 비롯해 총 39개 상품 중 절반 가량인 19개 상품의 1년 만기 예금 금리가 기준금리인 3.5% 이하인 것으로 나타났다.

기준금리가 지금보다 낮은 연 3.0%였던 지난해 11월 초 당시 5대 은행의 정기예금 상품 1년 만기 금리는 연 5%가 넘었는데, 지난 1월 기준금리가 연 3.5%로 상승한 이후에는 오히려 4%대 아래로 떨어지는 기현상이 벌어진 것이다.

예금금리가 내려꽂히자 대출금리도 빠르게 떨어졌다. 현재 대출금리는 사실상 한은이 기준금리 인상 사이클을 시작(2021년 8월)하기 전 수준으로 회귀했다. 금융권에 따르면 KB국민·신한·하나·우리은행의 14일 기준 주택담보대출 혼합형(고정) 금리(은행채 5년물 기준)는 연 3.640∼5.801% 수준으로 하단 금리가 2021년 9월 말(3.220%) 이후 1년 6개월여만에 가장 낮은 수준으로 내려갔다.

이토록 짧은 기간 안에 시장금리가 기준금리를 뚫고 내려간 까닭은 무엇일까? 무엇보다 시장금리가 이렇게 가파르게 내려간 건 경기침체(recession)에 대응하기 위해 한은이 기준금리를 연내 인하할 것이란 기대감 때문이다. 실제 17일 기준 국고채 금리는 전 구간에서 기준금리를 하회했다. 국고채 3년물(3.287%)과 5년물(3.284)은 기준금리와 0.2%포인트 이상 금리차를 보였고 10년물(3.349%)과 20년물(3.316%), 30년물(3.3%), 50년물(3.281%) 등 전 구간의 국고채가 기준금리에 못 미쳤다. 통상 추후 기준금리 인하 가능성이 높아지면 채권가격은 높아지고 채권수익률은 떨어진다. 국고채 금리가 이렇게 떨어지면 은행들의 자금 조달 비용이 낮아지고 따라서 금리를 인하할 여력이 생긴다.

이상한 건 주요 대출금리의 하락 폭이 지표금리(대출·예금금리를 결정할 때 지표가 되는 시장 금리) 하락 폭보다 컸다는 점이다. 한 달 보름 전인 3월 3일과 비교하면 주담대 하단금리는 0.770%포인트 하락했는데, 이는 지표금리인 은행채 5년물의 금리 낙폭인 0.619%포인트(4.478%→3.859%)보다 0.151%포인트 컸다. 같은 기간 신용대출 금리(연 4.680~6.060%)도 0.740%포인트 낮아졌는데, 이는 지표금리인 은행채 1년물 하락 폭(0.411%포인트)의 거의 두 배에 달하는 수준이었다.

쉽게 말해 시장금리의 하락 속도가 시장금리의 근거가 되는 지표들의 하락 속도보다 빠르다는 것인데, 아무래도 그 이유는 윤석열 정부와 금융당국의 구두 개입 때문이라고 보는 것이 합리적이다.

 

지난 3월 23일 오전 서울 중구 은행회관에서 열린 비상거시경제금융회의에 나란히 참석한 이창용 한국은행 총재(왼쪽)와 이복현 금융감독원장. 2023.3.23. 연합뉴스

 

 


이미 윤 대통령이 "은행은 공공재"라며 대출금리 인하를 주문한 바 있고, 검사 출신 이복현 금융감독원장이 금융지주를 향해 '이자 장사'를 비판하고 '대출금리 인하'를 강하게 압박했다. 이 금감원장은 최근 하나·국민·신한·우리은행을 차례대로 방문했고, 그때마다 각 은행은 '선물 보따리'처럼 0.3%포인트 안팎의 가산금리 인하 방안을 내놨다.

시장금리가 기준금리를 뚫고 내려오니 통화량이 늘 수밖에 없다. 한은에 따르면 2월 시중 통화량(계절조정·평잔)은 광의통화(M2) 기준 한 달 전보다 12조 7000억 원(0.3%) 증가한 3819조 5000억 원으로 집계됐다. 이 중 2년 미만 정기 예적금은 6조 8000억원 느는 데 그친 반면 주식·채권 투자 수요 회복 등에 힘입어 수익증권은 11조 1000억원 늘었다.

대출금리가 추락하자 주담대도 다시 증가하는 추세다. 한은에 따르면 3월 말 기준 은행권 주담대 잔액(800조 8000억 원)은 2월 말보다 2조 3000억 원 증가했다. 2월 은행권 주담대는 전월 대비 3000억 원 줄어 2014년 1월(-3000억원) 이후 9년 1개월 만에 뒷걸음쳤는데, 한 달 새 다시 증가한 것이다. 특히 전셋값 하락 등의 영향으로 전세자금 대출이 2조 3000억 원 줄었지만, 일반 주담대가 4조 6000억 원가량 늘면서 전체적으로 증가 전환했다. 실제 20·30대 젊은 세대를 중심으로 특례보금자리론을 이용해 생애 첫 주택 매수에 나서는 사례가 폭발적으로 늘고 있다. 한국부동산원 매입자 연령대별 주택거래현황에 따르면, 지난 2월 20대 이하와 30대의 전국 아파트 매입 비중은 31.96%로, 2021년 1월(33.0%) 이후 2년 1개월 만에 최대였다.


시장은 이복현을 통화정책의 사령관으로 인식 중

한은이 기준금리를 빠르게 높인 건 인플레이션과의 전쟁에서 승리하기 위해서다. 우리가 경험하고 있듯 인플레이션은 한 번 형성되면 퇴치가 쉽지 않기에 압도적인 화력(?)으로 제압해야 한다. 가뜩이나 한국은 미국에 비해 통화정책이 완화적인데 금감원 등의 금융당국이 강력한 구두개입을 지속해 시장금리를 인위적으로 낮췄고 그 결과 통화량이 늘고 주담대 등의 대출도 증가 중이다.

통화량이 늘면 기대인플레이션을 꺾는 것이 한결 어려워진다. 이복현 금감원장이 시장금리 인하에 열심인 까닭이 대출이자 증가로 인한 서민가계와 한계기업들의 고통 가중을 덜어주기 위함인지 주담대 등의 부동산 관련 대출이자를 낮춰 부동산 시장을 지탱하기 위함인지는 알 수 없다. 중요한 건 인플레이션과의 전쟁에서 승리하기 위해 통화량을 바짝 조여야 할 타이밍에 결정적인 엇박자가 나오고 있다는 사실이다.

실정법 체계에서 통화정책의 수장이라 할 이창용 한은총재는 직전 금통위에서 금리를 동결한 후 "금리 인하에 대한 시장의 기대는 과도하다"며 시장에 경고를 보낸 바 있다. 하지만 이복현 금감원장은 "상반기 내에 대출금리 하락을 체감할 수 있을 것"이라며 기염을 토했다. 시장금리의 움직임만 보면 시장은 대한민국 통화정책의 사령관을 이창용이 아니라 이복현으로 여기는 것 같다.

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경기 흐름을 읽는 경기종합지수

남선혜/ KDI 경제정보센터 연구원2013.08.29

옛사람들은 주변의 자연 현상을 보고 날씨를 예측했다. 이는 ‘달무리가 지면 비가 온다.’, ‘서리가 많이 내린 날은 날씨가 좋다.’ 등과 같은 속담에도 잘 녹아있다. 일상에서 예측 가능한 것은 비단 날씨만이 아니다. 우리는 일상생활의 소비 경향을 보고 경기를 전망하기도 한다. ‘립스틱 효과(lipstick effect)’가 대표적이다. 립스틱 효과는 경기가 불황일수록 립스틱과 같은 저가의 화장품이 많이 팔리는 현상을 가리키는 용어로서, 1930년대 미국 대공황 때 저가 화장품이 잘 팔렸던 것에서 유래했다. 이외에도 불황일수록 미니스커트가 유행하고 소주가 잘 팔린다는 등 경기를 진단하는 재미있는 이야기가 많다.
 
또한 미국에서는 맥도날드 구인광고가 감소하면 경기가 나빠진다든지, 스타벅스 커피 맛이 싱거워지면 경기가 후퇴한다고 여기기도 한다. 그러나 한 나라의 경기를 살피는 데 스커트의 길이를 체크하고 소주 판매량을 점검하는 것에 의존할 수는 없는 노릇이다. 객관적으로 경기를 가늠하기 위해 활용하는 것이 경기종합지수(Composite Economic Index)다.

| 경기 전체를 본다, 경기종합지수

경기종합지수란 경기 상황을 잘 반영하는 고용·생산·소비·투자·대외·금융 지표를 가공 및 종합해서 작성한 종합경기지표로서, 선행·동행·후행 종합지수 세 가지로 구성된다. 선행종합지수는 실제 경기순환에 앞서 변화하는 경제지표를 이용해 만든 지수로 향후 경기가 어떻게 변동 할지 예측하는 데 사용한다. 동행종합지수는 실제 경기순환과 함께 변동하는 경제지표를 활용해 작성한 지수로 현재의 경기가 어떤지 판단하는 데 활용한다. 마지막으로 후행종합지수는 실제 경기순환보다 나중에 변동하는 경제지표를 종합해 만든 지표로 현재 경기를 나중에 확인하는 데 쓰인다. 이렇게 작성된 경기종합지수는 경기변동의 국면 및 전환점을 파악하고 경기변동 속도 및 진폭을 측정하는데 주로 활용한다.
 
선행종합지수가 앞으로의 경기가 어떻게 변화할지 알아보는 데 쓰이고, 동행종합지수가 현재의 경기가 호황인지 불황인지 알려준다면 그것이 가능한 이유는 무엇일까? 그 비밀은 종합지수를 구성하는 지표들에 숨겨져 있다. 다시 말해 선행종합지수는 경기가 상승하기 전 미리 상승할 수 밖에 없는 지표를 종합해서 만들었고, 동행종합지수는 현재 경기 상황을 파악하는 데 도움이 되는 지표만 골라 담았다. 그런 만큼 경기변동을 정확히 파악하기 위해서 적절한 지표를 선정하는 것은 매우 중요하다. 현재 사용하는 경기종합지수의 구성 지표는 2012년 2월 공표된 제8차 경기종합지수 개편결과가 반영된 것으로, 최근 경제 환경의 변화를 반영하고 경기설명력을 높이기 위해 변경됐다. 선행종합지수는 기존10개에서 9개로, 동행종합지수가 기존 8개에서 7개로 변경됐으며, 후행종합지수는 구성 지표는 바뀌었으나 지표수는 5개로 기존과 동일하다. 또한 선행종합지수의 보조지표가 기존의 전년 동월비에서 순환변동치로 변경해 동행지수 순환변동치와 직접 비교할 수 있도록 했다.
 


 
현재 경기종합지수는 기준시점인 2010년을 100으로 환산한 것으로 통계청·한국은행·관세청 등의 통계작성기관에서생산한 주요 경제지표를 종합해 통계청에서 매월작성 및 발표한다. 이때 선행종합지수는 최근 2개월, 동행종합지수는최근 3개월, 후행종합지수는 최근 2개월이 잠정치(p)다.
 

 
<그림 1>은 2007년 이후의 선행·동행·후행 종합지수를 보여준다. 각 종합지수는 전체적으로 증가추세를 보이고 있지만, 세계 금융위기가 있었던 2008년에 눈에 띄는 변화가 있었다. 우선 선행종합지수가 하락했다. 이어서 동행종합지수와 후행종합지수가 떨어졌다. 이처럼 경기종합지수를 살펴보면 과거와 현재 그리고 앞으로의 경기변동을 살펴볼 수 있다.

| 매력적인 보조지표, 선행·동행 지수 순환변동치

선행종합지수와 동행종합지수는 장기적으로 상승 추세를 띤다. 그래서 선행·동행 종합지수의 수치만을 놓고 논하는 것에는 한계가 있다. 오히려 과거에 비해 얼마나 증가했고, 감소했냐가 더 중요하다. 경기를 판단하는 데 추세변동을 제거한 순환변동치를 보조지표로 활용하는 것도 그런 까닭에서다. 순환변동치를 사용함으로써 우리는 장기 추세를 제거하고 경기변화를 더 뚜렷하게 알아볼 수 있다.


 
일반적으로 선행지수 순환변동치가 100 이상이면 장기추세보다 더 성장하고, 100 이하면 추세보다 낮게 성장할것이라고 예측한다. 또한 동행지수 순환변동치가 100 이상이면 경기가 호황이고 100 미만이면 경기가 불황이라고 여긴다. <그림 2>는 선행 및 동행 지수 순환변동치를 한눈에 보여준다. 선행지수 순환변동치는 2007년 말부터 급감하다 2009년 이후 상승세를 보였다. 동행지수 순환변동치도 약간의 시간차를 두고 비슷한 양상을 보였다. 2011년 4월 이후부터 최근까지 100을 넘는 경우가 드물었던 선행지수 순환변동치는 2013년 6월 건설수주액·코스피는 감소했으나 기계류내수출하지수·구인구직비율 등이 증가해 전월 대비 0.5p 상승한 100.4를 기록했다. 동행지수 순환변동치는 2012년 5월 이후 100 미만을 지속하고 있으며, 2013년 6월 건설기성액·비농립어업취업자수 등이 증가해 전월 대비 0.2p 상승한 99.0을 보였다

통계청 발표: https://kosis.kr/search/search.do?query=%EC%84%A0%ED%96%89%EC%A2%85%ED%95%A9%EC%A7%80%EC%88%98

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