가치관제작소

지분법 평가란, 한 회사가 다른 회사 지분을 20% 이상 보유하는 등 의사결정에 중대한 영향력을 행사할 수 있게 되었을 때, 종속 기업에서 발생한 당기의 손익을 지분 보유량만큼 모회사의 손익에 반영하는 것을 뜻합니다.

A회사가 500억을 투자하여 B회사의 지분 20%를 보유했다고 가정할 때, B회사에 순이익 100억이 발생했다면 A회사는 B회사 순이익의 20%인 20억을 지분법 평가이익으로 인식해야 합니다. 이 때, 별도의 현금 유입은 발생하지 않습니다. (주주는 다양한 권리가 있지만, 회사의 배당이외 회사의 이익을 수취할 수 있는 권한은 없습니다. 주주의 권리에 대해서는 다음의 포스트를 참고해주세요https://valuefactory.tistory.com/1096)

지분율이 50% 이상이거나 모회사가 자회사의 실질적인 지배력을 가질 경우에는 연결재무제표를 활용해야 합니다. 연결재무제표란, 지배 종속 관계에 있는 2개 이상의 회사를 단일 실체로 보아 회사의 재무제표를 종합하여 작성하는 것을 의미합니다. 종속회사를 이용한 분식회계의 가능성을 막는 효과가 있습니다.

지분법 평가와 연결재무제표의 대상을 구분하는 기준으로 '지분율'을 사용할 수 있지만, 그보다 더 주의 깊게 봐야하는 것이 바로 '사실상 지배력(De Facto Control)'입니다. 강화된 K-IFRS 회계 기준에 따르면, 지분율에 상관 없이 사실상 지배력을 행사한다고 평가하는 경우, 연결재무제표 대상 기업이 될 가능성이 있습니다.

ROE = 순이익 / 자기 자본

ROE는 자기자본이익률로 투자자들이 많이 참고하는 지표입니다. 자기 자본으로 순이익을 어마나 만들어내는가를 나타내죠.

ROE가 중요한 진짜 이유

ROE가 일시적으로 높은 기업보다는 꾸준히 높은 기업을 고르는 것이 중요하며, 영업이익률보다도 더 중요하다고 하는데, 그 이유를 말씀드리겠습니다.
　
기업은 영업을 하게 되고 당기순이익을 내게 됩니다. 당기순이익에서 주주에게 배당금을 지불하고 남은 만큼 이익잉여금이 늘어나 자기 자본이 늘어나게 됩니다.
　
자기 자본이 늘어나게 되면 ROE의 분모가 커지게되고, 순이익이 동일하다면 ROE는 낮아지게 됩니다. 즉, 꾸준한 ROE 유지를 위해서는 자기자본이 늘어나는 속도와 순이익이 늘어나는 속도가 동일해야 한다는 의미입니다.

예시로 말씀드리겠습니다.

ROE의 핵심을 예시를 통해 살펴보자

영업이익률이 30%로 유지되는 좋은 회사입니다. 하지만 ROE는 지속적으로 감소하고 있는데요. 그 이유는 위에서 말씀드렸듯이 자기 자본(분모)가 늘어나지만 당기순이익(분자)가 고정되어있기 때문입니다.
　
많은 기업들이 규모가 커지면서 ROE가 낮아지는 이유 중 하나일 것입니다.

즉, ROE가 꾸준하게 유지되기 위해서는 자기 자본이 증가하는 만큼 당기순이익이 올라주어야합니다. 즉, 꾸준히 높은 ROE를 유지하기 위해서는 엄청난 매출액성장(당기순이익 성장)이 필요하게 됩니다.

이 때문에 워런 버핏은 ROE가 18% 이상만 꾸준히 유지하여도 훌륭한 회사라고 하였습니다. ROE는 단기적으로 높은 것보다 꾸준히 유지하는 것이 중요하고, 이는 꾸준히 성장하고 있다는 것을 말해주니까요.

기업들은 어떻게 ROE를 유지할까?

높은 ROE를 꾸준히 유지하기 위해서는 2가지 선택지가 있습니다.
첫째는 분자인 이익을 분모가 늘어나는 만큼 늘리는 것입니다. 둘째는 분모인 자본을 천천히 늘리는 것입니다.
　
위에서 보여드린 예시가 첫째에 해당됩니다. 두 번째 방법인 분모인 자본을 천천히 늘리는 방법을 예시를 통해 보여드리겠습니다.자본을 천천히 늘리는 방법은 배당을 통해서 가능한데요. 당기순이익에서 배당을 하고 남은 금액이 이익잉여금(자본)으로 쌓이게 됩니다.아래 예시에서는 똑같이 영업이익률이 30%지만, 매출액이 더 조금 증가합니다. 하지만 자본을 천천히 늘리는 경우 ROE가 더 높아지는 것을 볼 수 있습니다.

ROE를 꾸준히 높게 유지하는 것이 어렵다는 것과, 유지하는 방법에 대하여 말씀드렸습니다. 위의 내용을 알고 ROE를 살펴보고 판단한다면, 기업의 상황을 더 명확하게 판단할 수 있을 것입니다.
　
높은 매출 성장을 보여주면서 높은 ROE를 유지하는 것이 좋겠죠.

출처

• https://jack-jack.tistory.com/318[짹짹이의 투자이야기]

주식회사란

혹시주식회사가 무엇인지 알고 계신가요?
　
주식하면 떠르는 단어가 보통 '대박', '쪽박', 'IMF사태', '한강' 이런 것들인데요, 사실주식은 그런 개념이 아닙니다. 생각보다(?)정상적인 개념입니다.
　
주식은 소유를 구분하는 개념입니다. 혼자서 사업을 운영한다면 따로 주식을 발행할 필요가 없습니다.
　
하지만여럿이 사업을 운영한다면 주식 발행의 필요성이 생깁니다. 소유주가 한 명이던 때와는 달리 소유 정도를 구분해야하기 때문입니다. 예를 들어, 혼자서 사업을 운영하면 혼자 지분 100%를 다 가지면 되지만, 4명이 공동으로 사업을 운영하면 지분을 30%, 30%, 20%, 20%로 나눌 건지, 지분을 25%, 25%, 25%, 25%로 나눌 건지 구분해야 할 필요가 생깁니다.
　
혹은 혼자서 사업을 운영하고 있다가도 누군가 투자를 하겠다고 제의하면서, "내가 1억 원을 투자할 테니 나한테 지분 30%를 주어라"라는 식의 거래를 할 수도 있습니다.
　
주식회사란 이처럼 주식으로 소유권이 구분된 회사 를 가리킵니다. 주식은 곧 회사에 대한 '소유권' 인 셈인데요, "주식투자는 패가망신" "주식으로 대박 내자!" 이런 말들이 돌면서 주식의 의미가 이상해진 느낌이 있지만, 실상 주식의 의미는 의외로(?) 정상적이었던 것입니다.
　
하나의 시뮬레이션을 생각해봅시다. 혼자서 회사를 운영하고 있던 민철씨는 사업확장을 위해 투자받기를 원합니다. 하지만 은행에서의 대출은 한계가 있으므로 현재의 회사를 주식회사로 전환하고자 합니다. 민철씨는 주식의 발행을 통해 여러 사람으로부터 자본금을 조달받고 주식회사를 설립했습니다. 투자자들은 자본금을 민철씨의 투자에 회사하여, 투자한 자본금만큼 주식 받고, 주식만큼 회사에 대한 소유권 을 주장할 수 있게 됩니다. 주식을 매입하여 주주가 된 투자자들은 주식의 인수한도 내에서만 출자의무를 부담하고 회사의 채무에 대해서는 직접책임을 부담하지 하지 않습니다.

주식회사의 본질적 3요소: ① 주식, ② 자본금, ③ 주주의 유한책임

주식회사는 ① 주식, ② 자본금, ③ 주주의 유한책임이라는 3가지 요소를 본질로 합니다.

1. 주식

“주식”이란 주식회사에서의 사원의 지위를 말합니다. 주식은 주식회사의 입장에서는 자본금을 구성하는 요소이면서 동시에 주주의 입장에서는 주주의 자격을 얻기 위해 회사에 납부해야 하는 출자금액의 의미를 갖습니다.
　
회사는 주식을 발행할 때 액면주식으로 발행할 수 있으며, 정관으로 정한 경우에는 주식의 전부를 무액면주식으로 발행할 수도 있습니다.
※ “액면주식”이란 1주의 금액이 정해져 있는 주식을 말하며 “무액면주식”이란 1주의 금액이 정해져 있지 않은 주식을 말합니다.
　
액면주식의 금액은 균일해야 하며, 1주의 금액은 100원 이상으로 해야 합니다.

2. 자본금

자본금은 주주가 출자하여 회사성립의 기초가 된 자금을 말합니다. 자본금은 다음과 같이 액면주식을 발행한 경우와 무액면주식을 발행한 경우에 따라 다르게 구성됩니다. 　

　 회사의 자본금은 액면주식을 무액면주식으로 전환하거나 무액면주식을 액면주식으로 전환함으로써 변경할 수 없습니다. 한편, 주식회사의 최처자본금은 종전에는 5000만원 이상이었으나, 「상법」(법률 제9746호, 2009. 5. 28. 개정, 2010. 5. 29. 시행) 개정으로 최저자본금제도를 폐지하여 누구라도 손쉽게 저렴한 비용으로 회사를 설립할 수 있도록 하였습니다.

3. 주주의 유한책임

주주는 회사에 대하여 주식의 인수가액을 한도로 하여 출자의무를 부담할 뿐이며, 그 이상 회사에 출연할 책임을 부담하지 않습니다. 따라서 회사가 채무초과상태에 있다고 하더라도 주주는 회사의 채권자에게 변제할 책임이 없습니다. 이를 주주의 유한책임이라고 합니다. 법적인 책임은 주주가 아닌 임원이 지게 됩니다.

주주총회의 의결권

영화나 드라마에서는 '주주총회' 라는 단어가 곧잘 언급됩니다. 주식은 회사의 소유권이고 주식의 소유자인 주주는 곧 회사의 주인입니다. 따라서회사의 주요사항들은 주주들 간의 회의를 통해 결정됩니다.
　
이때 회의에 영향력을 행사할 수 있는 주주의 권한을 의결권 이라 합니다. 보통 가진 지분이 낮은 경우 의사결정에의 영향력이 미약하다 판단하여 주주총회에 잘 참여하지 않지만, 1주만 소유하여도 주주총회에 참여할 수있으며 누군가에 위임함으로써 의사 표현을 할 수도있습니다.
　
과거 적은 지분을 보유한 투자자들은 의결권 행사를 포기하는 편이었으나, 최근에는 흐름이 다소 달라지고 있습니다. 소액주주들이 먼저 나서 적극적으로 의결권을 행사하는가 하면, (참조: 소액주주들의 반란이 시작됐다) 펀드차원에서 적극적으로 나서기도 합니다. (참조: 한국형 행동주의 펀드!)
　
주식을 보유하고 있는 것이 회사의 소유권임을 인지한다면, 이들의 행동에 힘을 실어줄 수도 있을 것이고 이들의 반대편에 힘을 실어줄 수도 있을 것입니다. 분명한 것은 주식을 소유하면 회사의 의사결정에 관여할 만한 자격이 생긴다는 것입니다!

의결권이란

의결권(議決權)이란 주주가 주주총회에 출석하여 결의에 참가할 수 있는 권리를 말합니다. 주주의 권리 중 대표적인 공익권으로 주주평등의 원칙에 따라 1주마다 1개가 주어지는 것이 원칙입니다.(대한민국 상법 제369조 제1항). 1주당 1의결권은 강행규정으로 법률이 아닌 정관이나 주주총회결의로 달리 정할 수 없다. 미국에서는 1주마다 복수개의 의결권이 주어지는 차등의결권이 존재하기도 하죠.
　
의결권을 행사하는 방법으로서 주주가 총회에 출석하여 찬성 또는 반대의 의사를 직접 표시할 수도 있으나, 대리인에 의해 이를 행사하거나 서면에 의할 수도 있으며, 2개 이상의 의결권을 가지고 있는 주주라면 찬반을 통일하지 아니하고 행사할 수도 있습니다.

조문

제369조 (의결권)
　
①의결권은 1주마다 1개로 한다.
②회사가 가진 자기주식은 의결권이 없다.
③회사, 모회사 및 자회사 또는 자회사가 다른 회사의 발행주식의 총수의 10분의 1을 초과하는 주식을 가지고 있는 경우 그 다른 회사가 가지고 있는 회사 또는 모회사의 주식은 의결권이 없다.<신설 1984.4.10>

의결권의 제한

상법은 비모자회사간에 상호주의 의결권을 제한하고 있는데, 이때 상대방회사의 보유주식의 10분의 1을 초과해서 보유하는 회사를 '참가회사'라고 하고, 의결권이 제한되는 상대방 회사를 '피참가회사'라고 한다. 어느 회사가 다른 회사의 발행주식총수의 10분의 1을 초과보유하였는지는 '기준일'이 아니라 '실제로 소유하고 있는 주식수'를 기준으로 판단한다. 즉, "기준일"에는 상법 제369조 제3항이 정한 요건에 해당하지 않더라도, 실제로 의결권이 행사되는 주주총회일에 위 요건을 충족하는 경우에는 상법 제369조 제3항이 정하는 상호소유 주식에 해당하여 의결권이 없다.[1]

1. 무의결권주식: 의결권이 없도록 정관에 정한 특수한 주식이다.
2. 자기주식: 대한민국 상법 제369조 제2항에 따라 회사가 예외적으로 가진 자기주식은 의결권이 없다.
3. 상호보유주식: 두 회사가 주식을 상호보유하는 경우에 있어 일방회사가 타방회사의 발행주식총수의 10분의 1을 초과하여 가지고 있는 경우 그 타방회사가 보유한 상대방회사의 주식도 의결권이 없다(대한민국 상법 제369조 제3항).

의결권의 대리행사

주주는 대리인으로 하여금 그 의결권을 대리행사시킬 수가 있다.[2] 이는 주주의 의결권행사의 편의를 도모하고 주주총회결의에 필요한 정족수 확보를 용이하게 하기 위함이며 의결권의 대리행사 가능성은 주주 고유의 권리이므로 정관으로 대리행사를 불허할 수 없다는 것이 통설입니다.

상장회사와 비상장회사란

주식과 주가의 관계

EV = MV + NetDebt  
EV = 순자산 + 영업권(시장프리미엄) = MV + NetDebt

쉽게 생각하기 위해서 순부채(NetDebt)가 0인 상장회사A를 생각해 봅시다. A회사는 EV = MV이므로, 시가총액이 곧 기업의 가치인 셈이죠. 이때 시장은 A회사의 시장가치를 어떻게 고려할까요?
　
가장 단순하게 생각하면 A사가 지닌 자산만큼 A사의 가치가 된다라고 생각해볼 수 있습니다. A사가 제품을 만들어내는 1억원짜리 기계와 그 기계가 놓인 1억원짜리 공장만을 소유하고 있다면 A사의 순자산은 2억원이 됩니다. 최악의 경우, A사가 망한다 하더라도 투자자는 최소한 순자산의 금액만큼은 변재를 받을 수 있습니다.
　
하지만 순자산만으로 A사를 평가하기에는 부족합니다. A사의 사장은 발이 넓고, 소비자가 원하는 새로운 제품을 만드는 뛰어난 능력이 있다고 합니다. 발이 넓으니 여러 고객사에 판로를 개척하기도 쉬울 것이며, 시장을 선도해가는 새로운 제품도 빠른 주기로 만들어내는 회사죠.
　
한편, A사의 경쟁사인 B사가 있다고 합시다. B사는 A사와 동일하게 1억원짜리 기계와 1억원짜리 공장을 보유해 2억원의 순자산을 보유하고 있지만, B사의 사장은 고객들과 사이가 안좋기로 유명하며, 새로운 제품을 개발하지도 않습니다. A사와 B사는 단순히 순자산이 2억원으로 동일하므로 같은 가치로 평가받는게 옳을까요?
　
여기에서 등장하는게 영업권(시장프리미엄)이라는 개념입니다. 투자자들은 B사에 대해서 0%의 시장프리미엄을 부여해 2억(1+0%)=2억의 시장가치로 평가했고, A사에 대해서 30%의 시장프리미엄을 부여해 2억(1+30%)=2.6억의 시장가치로 평가했습니다. 즉 A사의 영업권은 0.6억이 되는 셈입니다.
　
이처럼, 시장은 회사를 평가할 때 단순히 회사가 가진 순자산으로만 평가하지 않고, 외부변수, 업계의 시장상황, 기업의 기대실적 등의 변수를 고려해 시장프리미엄을 부여하며, 시장프리미엄이 합산된 가치가 곧 시장가치로 인정을 받게 됩니다. 주가를 판단하는데 있어서, 과연 이 기업이 어떠한 변수를 근거로 이만큼의 시장프리미엄이 적당하지 판단하는 것이 밸류에이션의 가장 중요한 포인트가 됩니다.

밸류에이션에는 순자산만 사용되나요?

위와 같이 시장프리미엄을 벨류에이션에서는 멀티플이라하며, 순자산이나 순이익에 멀티플을 곱해 기업의 가치를 추정하는 것을 벨류에이션이라고 합니다. 벨류에이션에서는 순자산만이 사용될까요?
　
순자산이 가장 직관적인 것은 맞습니다. 기업이 가지고 있는 만큼 기업의 가치로 인정해주는 것이므로 가장 당연한 계산법 같기도 하죠. 실제로 회사가 망했을 경우, 주주는 잔여재산분배청구권을 갖기 때문에 채권자 다음의 우선순위로 잔여자산을 분배받게 됩니다.
　
하지만 기업의 가치를 평가하는데 있어서, 순자산을 베이스로한 가치평가법 외에도 기업이 앞으로 벌어들일 수익을 고려하여 기업의 가치를 평가하는 순익가치평가법도 존재합니다.
　
위의 A회사의 예를 다시 들어보죠. 잘나가는 A회사는 대박을 냈습니다. 50년간 매년 1억의 이익을 발생시키는 계약을 따냈습니다. 그럼 다시 생각해볼까요? A회사의 기업가치는 위에서 시장이 평가한대로 2.6억이 타당할까요?
　
여기에서 DCF라는 가치측정법이 등장합니다. DCF는 기업의 순자산 + 미래에 벌어들일 수익의 현재가치로 기업의 가치를 평가하는 절대평가 방식입니다. DCF로 A기업의 가치를 평가해보겠습니다.

1. 기업의 순자산: 2억
2. 미래에 벌어들일 수익의 현재가치(1억원을 무한정 벌어들인다고 했을 때): 1/(1+r) + 1/(1+r)^2 + 1/(1+r)^3 + ... = 1/r
   -> 이자율 r이 3%라면 33.3억

위의 계산에 의해서, DCF로 평가한 A기업의 가치는 35.3억입니다. 2.6억과는 꽤나 괴리가 존재하죠?
　
참고로 순자산이나 DCF를 통한 평가방법은 기업의 절대적가치를 평가하는 방법이므로 절대가치평가법에 속하는 방법들입니다. 절대가치평가법 외의 방법으로 상대가치평가법이 있는데, 이는 시장에서 인정받는 동종업계 타기업의 멀티플을 통해서 기업의 가치를 평가하는 방법입니다.

참고

• https://www.cidermics.com/contents/detail/1779
• https://easylaw.go.kr/CSP/CnpClsMainBtr.laf?popMenu=ov&csmSeq=736&ccfNo=1&cciNo=1&cnpClsNo=2&menuType=cnpcls
• https://blog.help-me.kr/2021/02/%EB%B2%95%EC%9D%B8-%EC%A3%BC%EC%8B%9D%ED%9A%8C%EC%82%AC-%EC%83%81%EC%9E%A5%ED%9A%8C%EC%82%AC%EC%9D%98-%EC%B0%A8%EC%9D%B4%EC%A0%90%EC%9D%80/
• https://ko.wikipedia.org/wiki/%EC%9D%98%EA%B2%B0%EA%B6%8C#:~:text=%EC%9D%98%EA%B2%B0%EA%B6%8C(%E8%AD%B0%E6%B1%BA%E6%AC%8A)%EC%9D%B4%EB%9E%80%20%EC%A3%BC%EC%A3%BC,369%EC%A1%B0%20%EC%A0%9C1%ED%95%AD).

주식매수 청구권이란 무엇?

매수 청구권이란 주주총회에서 기업의 결정에 반대한 주주들의 주식을 회사가 되사줄 것을 요구하는 것을 말합니다. 주주총회에서 기업은 주주들에게 기업의 장기적인 계획 등에 대해 설명합니다. 그리고 다수결로 계획을 수립할지 취소할지 등도 정하게 됩니다.
　
그런데 다수결로 특정 계획에 대한 결정이 내려졌음에도 불구하고 이에 반대하는 주주가 있을 경우 반대하는 주주의 주식을 기업이 되사줄 것을 요구하는 것을 매수 청구권이라고 합니다. 예를 들어 아무리 기업에게 필요한 계획이고 주주총회에서 다수가 찬성했다고 하더라도 일부 소수의 주주들은 반대를 하는 경우도 있습니다. 이런 과정에서 반대하는 주주들의 주식을 기업이 되사는 것을 매수 청구권이라고 합니다.

대표적인 주식매수청구권의 시나리오는 인수합병

대표적인 예는 기업의 인수합병을 예로 들 수 있습니다. 만약 A라는 기업과 B라는 기업이 A라는 기업으로 합병이 될 예정이라고 하겠습니다. 그리고 나는 B라는 기업의 주주입니다. 주주총회에서 B기업의 주주들은 다수결로 A기업으로 합병되는 것을 찬성했지만 나를 포함한 소수의 주주들은 반대했습니다. 이럴 경우 기업은 나를 포함한 반대 주주들의 의견도 중요하기 때문에 무조건 무시하는 게 아닙니다. 그래서 나를 포함한 반대 주주들의 주식을 기업이 되사줄 것을 요구하는 것을 매수 청구권의 대표적인 예라고 할 수 있습니다.

기사내용

다음의 기사를 통해, 주식매수청구권을 좀더 쉽게 이해할 수 있습니다.

• [포스터논란 불거진 GS리테일, 소비회복 기대감에 주가 반등(매일경제 05월 11일)]
  주가 상승에 따라 GS리테일은 오는 7월 1일 예정된 합병 관련 불확실성도 얼마간 해소하게 됐다. 지난해 11월 GS리테일은 GS홈쇼핑 을 흡수합병하기로 결정하면서 온·오프라인 통합 커머스 플랫폼 기업으로 거듭나겠다는 계획을 밝힌 바 있다.
  　
  다만 양사 주주의 주식매수청구권 행사 금액이 3500억원을 초과하면 GS리테일의 경우 이사회 결의를 통해 합병 진행이 중단될 수 있어 불확실성이 남아 있다. 양사 주가가 주식매수청구권 행사 가격 밑으로 떨어질 경우 기업에 주식매수청구권을 행사하는 투자자가 늘어나 현금 지출 부담이 과도해질 수 있기 때문이다. 현재 GS리테일과 GS홈쇼핑 주가는 각각 3만7300원, 14만9200원으로 양사 주식매수청구권 가격인 3만4125원, 13만8855원 대비 높게 형성돼 있다.

GS리테일이 GS홈쇼핑과 인수합병할 경우, 인수합병에 따라 주가하락을 우려하는 주주도 있으므로, 이러한 주주들이 주식매수청구권을 신청한 상황입니다. GS리테일과 GS홈쇼핑 주가는 각각 3만7300원, 14만9200원으로 양사 주식매수청구권 가격인 3만4125원, 13만8855원보다 높게 형성되어 있으므로, 인수합병 반대주주들에게 주식매수보상을 해주지 않아도 될 것 같네요.

여러가지 금리가 존재하는 이유

금리란 대부자금 시장에서 수요자가 공급자의 심리에 의해 결정되는 요소 입니다. 따라서, 수요자와 공급자가 누구냐에 따라 균형점의 수준이 모두 상이하죠. 예를 들어 콜금리 시장에서 수요자는 시중은행이며 공급자는 한국은행 및 시중은행입니다. 주택담보금리 시장에서 수요자는 일반 소비자이며 공급자는 시중은행입니다.

보통 더 갚을 능력이 있는 믿음직한 자금수요자 일 수록 돈을 빌리는 댓가인 금리는 하락합니다. 금리에는 돈을 떼일 리스크도 반영되기 때문이죠. 반면, 개인은 은행과 같은 기관보다는 돈을 갚을 능력이 떨어지기 때문에, 은행 間 자금 수요에 의해 결정되는 콜금리보다 예금금리,대출금리, 주택담보금리가 더 높게 산정되는 것입니다.

정책금리와 기준금리

정책금리란 한국은행이 통화정책을 펴기 위해 조절하는 금리입니다. 한국은행이 일 년에 8번 경제상황을 고려해 정하는 금리이죠. 경기가 위축된다고 판단되면 금리를 낮춰 시중에 자금을 공급하고 반대로 경기가 너무 과열이라고 판단되면 오르는 물가를 잡기 위해 금리를 올려 자금을 흡수합니다.이렇게 정책금리가 결정되면 파급경로를 통해 단기금리,장기금리에 차례차례 파급되어 시장에 영향을 미칩니다.
　
한국은행 입장에서 기준금리란 바로 정책금리를 말합니다.시중은행 입장에선 예금금리나 대출금리를 계산할 때 기준이 되는 금리를 가리키는 것이고요.
　
거의 대부분의 금리는 시장에서 수요, 공급에 의해 결정되지만, 오로지 기준금리만이 인위적으로 만들어지는 금리입니다. 이러한 기준금리는 단기금리들에는 영향을 많이 미치는 편이지만, 장기금리에는 영향을 미미하게 미칩니다. 따라서, 기준금리 > 콜금리 > CD금리 와 같은 순서로 금리의 파생효과가 발생합니다.

리보(LIBOR)금리

본래는 런던에서 우량은행들끼리 단기자금을 거래할 때 적용되는 금리인데 런던이 국제금융의 중심지이다 보니 이 리보금리가 국제금융시장에서 돈을 빌릴 때 기준금리가 되었습니다.이 리보금리에 빌리는 기관의 신용도에 따라 가산금리를 붙여 대출이자가 정해집니다.이때 가산금리를 스프레드(spread)라고 하는데 이 스프레드에 따라 국제사회의 신용도를 가늠할 수 있습니다.

레포 금리 (RP금리)

중앙은행과 상업은행 間 초단기로 돈을 빌릴 때 적용되는 금리를 말합니다. 돈을 빌리는 측은 국채를 담보로하여 자금을 융통 받으므로, 국채 환매를 조건으로 하므로 환매조건부 시장이라고도 합니다. 레포 금리를 이해하기 위해서는 중앙은행과 상업은행이 자금을 빌리는 이유에 대해 알아야 합니다. 

아래 콜금리에서 언급되는대로, 중앙은행은 지준율에 맞추어 타이트하게 자금을 관리하고 이에 따라 보유자금이 지준율에 미치지 못하는 경우도 있습니다. 이러한 경우, 자금이 넘치는 은행에서 부족한 은행으로 돈을 빌려주게 되는데 이때 적용되는 금리가 콜금리이죠.

하지만 이러한 상황에 어떨까요? 1%였던 콜금리가 3%까지 오르게 되었고 이에 따라 콜거래 시장에 자금 경색 상황이 발생합니다. 이때 중앙은행은 직접 단기자금 시장에 개입하여 1%로 돈을 빌려준다고 선업합니다. 상업은행들은 중앙은행을 통해 싼값에 돈을 빌릴 수 있으므로, 보유하고 있는 국채를 담보로 하여 중앙은행에서 자금을 빌립니다. 이때 중앙은행과 상업은행 間 거래에서 사용되는 2%라는 금리가 레포 금리입니다. 

눈치채셨겠지만, 반대의 경우도 있겠죠. 콜금리 시장의 금리가 0%로 너무 낮아 돈이 과도하게 풀리고 있을 때, 중앙은행은 3%로 돈을 빌리겠다고 선언합니다. 이 경우 상업은행은 중앙은행에 돈을 빌려주고 더 많은 수익을 얻으려고 하겠죠. 중앙은행은 국채를 담보로 상업은행에 돈을 빌립니다. 이를 역레포 거래라고 합니다.

콜금리

상업은행 間 초단기로 돈을 빌려 쓸 때 적용되는 금리를 말합니다. 전화 한 통으로 거래가 이루어진다고 해서 ‘콜(call)’이란 용어를 사용하는데, 빌려주면 ‘콜론(call loan)’ 빌리면 ‘콜머니(call money)’라고 부릅니다. 전화로 거래가 이루어지는 만큼 서로가 믿을 수가 있어야 되겠죠. 그래서 신용도가 높은 금융기관들만의 리그이기도 합니다. 만기는 아주 짧아서 반나절, 하루 그리고 30일 이내의 기간으로 나누어지는데 하루짜리가 대부분입니다.
　
한국은행에 예금해 보신적 있으십니까? 당연히 없으시겠죠? 한국은행은 시중은행의 은행이라고 할 수 있습니다. 그리고 한국은행은 모든 금리의 근본이 되는 기준금리를 결정하는 기관이기도 합니다. 시중은행은 한국은행에 일정 금액을 예치해야 합니다. 지급준비금이라고 하는 이 자금은 특별히 이자가 없습니다. 하지만 한국은행은 이 준비금의 비율을 조정할 수 있습니다. 시중은행이 한국은행에서 정해놓은 대로 금액을 예치하다 보면 가지고 있는 돈이 부족하거나 남을 수 있을 겁니다. 일반적인 예를 한번 들어볼까요. 은행은 돈을 받으면 그냥 가만히 놔두질 않습니다. 은행도 돈을 벌어야 우리에게 이자를 주죠. 그래서 조금이라도 더 벌기 위해 여기저기 투자도 하고 대출도 하면서 돈을 굴립니다. 그러다 현재 은행이 가지고 있는 가용현금보다 고객들이 더 많은 돈을 인출할 경우엔 난감한 상황에 빠지는 겁니다.

　
이 경우 은행은 다른 은행과 자금을 대여하거나 대출받게 됩니다. 이때 사용하는 금리가 바로 콜(Call)금리 입니다. 2008부터 한국은행은 기준금리를 별도로 발표하지만 이전에는 바로 이 콜(Call)금리가 기준금리였습니다. 콜금리는 기준금리의 영향을 받아 조정됩니다. 하지만 금리 차이는 거의 없습니다. 때문에 일반적으로는 이 두 금리는 같은 의미로 생각하시면 될 듯 합니다.

　
콜금리가 중요한 이유는 콜금리가 오르면 대출금리가 같이 오르기 때문입니다. 은행 입장에선 조달원가가 상승한 것이니깐요. 그래서 정부는 콜금리를 이용해 통화량을 조절하기도 합니다. 초단기금리인 콜금리가 오르면 단기금리가 오르고 그러면 장기금리까지 오르는 식으로 말이죠. 그러나 한국은행의 개입으로 콜금리가 금융시장 상황을 제대로 반영하지 못하자 한국은행은 2008년 3월 콜금리를 폐지하고 정책금리를 환매조건부채권(RP)금리로 바꿉니다.

CD금리

CD(Certificate of Deposit)란 은행 정기예금의 한 형태인데, 이름이 표기되어 있는 예금통장과는 달리 다른 사람에게 양도할 수 있다는 특징을 가지고 있습니다. 한국수출입은행을 제외한 모든 은행, 즉 한국은행에 예금지급준비금을 예치할 의무가 있는 시중은행, 지방은행, 특수은행, 외국계 은행지점 등이 CD를 발행하여 자금을 조달할 수 있다. 만기는 30일 이상이며 주로 91일물 금리가 대표적이죠.
　
Call시장에서 자금융통이 어려운 은행이 그 다음으로 들리는 곳이 CD시장이기 때문에, 일반적으로 Call시장보다 CD시장의 금리가 더 높습니다.
　
은행의 이익은 기본적으로 예대마진에서 나옵니다. 저금한 돈을 모아 비싸게 대출해서 차익을 은행 이익으로 가져가는 구조인데 수신고가 확 줄어서 고객이 예금한 돈이 얼마 되지 않는다면 대출할 수 있는 자금이 없으니 이익도 그만큼 쪼그라들 수밖에 없습니다. 이런 상황이 되면 은행은 대출을 위해 부족한 자금을 채권을 발행해서 모으게 되는데 이게 바로 CD입니다. 근본적으로 회사채와 같은 성질의 것이지만 그래도 은행인데 돈 없다는 표시를 내면 안되니깐 채권이란 말을 빼버린 것입니다.
　
이름 제일 앞에 ‘양도성’이란 말에서 알 수 있듯이 투자자는 만기 전에 돈이 필요하면 다른 사람에게 CD를 팔 수 있습니다. 은행은 CD를 제일 처음 사간 사람과 만기 때 돈을 찾으러 온 사람만 확인해서 돈을 지급하고요. 그래서 중간에 CD를 사고판 사람들은 모르게 되는 구조라서 몇 단계를 거치면 자금 추적이 어려워집니다. 돈세탁하기 딱이죠!
　
CD의 만기는 30일 이상이지만 보통은 30일이나 90일 만기가 대부분입니다. 이자는 만기 때 지급하는 것이 아니라 선이자를 떼는 방식입니다. 100억 원짜리 CD를 30일 동안 연 5% 이자로 발행한다면 이자 4백만 원을 뺀 금액에 사서 만기가 되면 100억 원을 상환 받는 방식입니다.
　
우리는 CD금리로 경기를 어느 정도 예측할 수 있습니다. 은행은 이렇게 빌린 돈으로 기업들에게 대출을 합니다. 만약 기업들이 신규 설비투자를 위해 대출을 많이 받는다면 대출수요가 많아질 것이고 그러면 CD금리는 오르게 됩니다. 반대로 경기 전망을 어둡게 예측해서 사장님들이 대출받기를 꺼려한다면 CD금리는 내려가게 되고요. 그래서 CD금리가 상승했다는 소식이 들려오면 경기가 좋아질 것으로 생각해도 됩니다.

CP금리

어음에는 2종류가 있습니다. 재화나 서비스를 구매하고 주는 어음을 ‘진성어음’이라고 합니다. 이에 반해 물건이나 서비스가 오고 간 건 없고 오직 돈이 필요해서 발행하는 어음을 ‘융통어음’이라고 합니다. 이런 융통어음 중에서 신용평가기관 2개 이상의 투자적격 평가를 받은 기업에서 발행된 것이 CP(기업어음)입니다. 안전성이 입증된 융통어음이란 것이죠. 주로 기업이 1년 미만의 단기 자금을 융통할 때 쓰입니다.
　
CP 역시 CD와 마찬가지로 선지급 방식으로 이자를 지급하고 타인에게 양도할 수 있습니다. 은행보다는 기업의 신용도가 낮기 때문에 이자는 CD금리보다 높게 형성되는 것이 일반적입니다.
　
CP와 회사채 모두 증서를 발행하고 돈을 빌리는 것은 같지만 CP가 회사채에 비해 발행절차가 훨씬 간단하고 만기가 1년 미만이라는 차이점이 있습니다.

예금금리와 대출금리

은행은 기본적으로 예대마진의 차이로 수익을 내는 곳입니다.사람들로부터 예금으로 돈을 받으면 그 돈을 잘 굴리다가 만기가 될 때 이자를 얹어 고객에게 되돌려줍니다.그래서 고객에게 줘야 할 예금금리에 은행의 적정마진을 더하면 대출금리가 됩니다.
　
그러나 은행은 예금 외에도 콜 혹은CD나 후순위채권을 발행해서 자금을 모으기도 합니다.문제는 각각의 조달 방법마다 조달금리가 다르다는 점입니다. 그래서 은행의 대출금리는 예금을 비롯한 콜, CD,후순위채권 등 각종 조달금리의 평균에 대출업무에 든 제반 비용을 고객1인당 비용으로 나눈 값인 업무원가율을 더하고 여기에 적정 마진을 더한 값으로 구성된다고 할 수 있습니다.
　
대출금리=조달금리 평균+업무원가율+적정마진
　
이 방법은 원론적인 방법이라고 할 수 있습니다.현실 세계에서 은행은 모든 고객들을 평등하게 대우하지 않거든요.신용도나 다른 여러 가지 기준으로 고객들을 등급으로 나누어 우대금리를 제공하고 있죠.이 우대금리(prime rate)와 떼일 수도 있는 금액을 고객당 비율로 나타낸 고객별 예상손실률을 더해 최종 대출금리가 정해집니다.
　
대출금리=우대금리(prime rate) +고객별 예상손실률
　
그런데 은행과 달리 수신업무를 할 수 없는 금융기관 예를 들면 카드회사,리스회사,할부금융회사 등은 회사채를 발행해 자금을 조달합니다.은행의 보통예금 같은 경우 지금은 이자가 거의 없다시피 합니다.언제든지 인출요구가 있으면 돈을 줘야 하는 부담은 있지만,은행 입장에선 자금을 거의 공짜나 다름없는 가격에 조달하는 것이라 할 수 있습니다.이에 반해 회사채를 발행해야만 하는 이 회사들은 상대적으로 비싼 조달비용을 부담하고 있는 셈이므로 은행보다 대출금리가 높을 수 밖에 없습니다.

주택담보금리

주택담보금리는 은행마다 그 산정 기준이 상이하지만 공통적으로 은행채 금리와 코픽스 금리를 추종한다.
　
하나은행의 주담대 금리 상승이 두드러졌던 것은 직전 하루의 금융채 5년물 금리만 반영하는 산정 방식 때문이다. 신한은행은 직전 3영업일의 평균 수치를 반영해 지난 11일 채권금리 급등의 영향이 희석됐다. KB국민은행은 매일 주담대 금리를 갱신하는 다른 은행들과 달리 월요일마다 금리를 변경해 아직 11일 시장 상황이 반영되지 않았다. 하지만 시간이 지나면 이들 은행도 실세금리 상승분을 대출금리에 반영하는 것이 불가피해 대출금리 도미노 상승이 예상된다.
　
은행채 5년물 금리는 2014년 6월 이후 7년9개월 만에 최고치다. 은행들은 이 은행채 금리에 가산금리, 가감조정금리 등을 가감해 주담대 고정금리를 정한다. 금융권에선 미국 통화 긴축→은행채 금리 폭등→고정형 대출 금리 상승→대출 이자 부담 급증으로 이어지고 있다고 본다.
　
긴축 기조를 반영해 미국 10년물 국채 수익률이 최근 가파르게 오르고 있다. 미국 국채는 전 세계 채권 투자자들이 가장 선호하는 자산이다. 이 국채 금리가 오르면 전 세계 자금들이 미국으로 몰린다. 이 때문에 타국, 회사, 은행들이 채권을 발행하려면 현재보다 더 높은 수익률(금리)을 제시해야 한다. 즉 미국 국채 금리 상승은 여타 채권 금리 상승을 견인한다.
　
주담대 변동금리의 준거가 되는 코픽스 금리도 다소 시차를 두고 이 추세를 쫓는다. 코픽스는 정기예금, 정기적금, 상호부금, 주택부금, 양도성예금증서, 환매조건부채권 매도, 표지어음 매출, 금융채 등 금리를 가중평균해 산출한다. 29일 기준 5대 은행 주담대 변동금리 구간은 3.48~5.5%다. 이에 따라 변동금리 역시 6%대 진입은 시간문제일 것으로 업계는 보고 있다. 　

통화채금리

‘통화채금리’란‘통화조절용채권’의 줄임말로서 통화량을 조절하는 채권에 붙는 금리를 말합니다.한국은행이 발행하는 통화안정증권과 정부가 발행하는 외국환평형기금채권(외평채),재정증권이 있습니다.
　
시중에 통화를 공급하고자 하면 통안증권을 매입하고 반대로 통화를 거둬들이고 싶으면 통안증권을 파는 방법으로 통화량을 조절합니다.
　
외평채란 시중에 외화가 없어 문제가 생길 때 외화 특히 달러를 공급할 목적으로 발행합니다.어느 날 갑자기 달러가 사라져서1달러에1,000원 하던 환율이1달러에2,000원 한다면 우리나라의 경제는 혼란에 빠질 수 있습니다.이때 달러를 시중에 충분히 공급해서1달러당1,000원 수준으로 내려야 하는데 달러가 없다면 외평채를 발행해서 달러를 매입합니다.

재정증권은 국고금 출납과 금융통화에 관한 정책을 효율적으로 수행하기 위해서 발행합니다.

가산금리(스프레드: spread)

외평채 가산금리란 외평채를 발행해서 자금을 조달할 때 해당 국가의 신용도에 따라 기준금리에 더해지는 금리입니다.그래서 외평채의 가산금리는 한 나라의 대외신용도를 나타내는 척도로 쓰이기도 합니다.이와 비슷하게 국가의 대외신용도를 가늠할 때 쓰이는 것이 바로CDS가산금리입니다.
　
‘CDS’란 채권을 발행한 기관이 부도날 것에 대비해서 가입하는 일종의 보험입니다. 채권투자자는 CDS라는 파생상품을 금융기관에서 매입합니다.그러다 나중에 내가 가진 채권이 부도가 나면CDS를 판 금융기관이 대신 손해 본 금액을 지급하는 방식입니다. CDS를 매입할 때 수수료를 내게 되는데 이것을‘CDS가산금리’라고 부릅니다.역시 신용도에 따라CDS가산금리가 높아지는데,그래서CDS가산금리도 한 국가의 대외신용도를 측정할 때 사용합니다.
　
외평채 가산금리나CDS가산금리가 올라가고 있다면 우리나라의 경제에 문제가 생긴 것은 아닌가 하는 의심을 해야 합니다.국제금융시장에서 우리나라에 돈을 빌려주는데 가산금리를 높게 매긴다는 것은 그만큼 위험성이 증가하고 있다는 방증이니깐요.

장기금리

장기금리란 대표적으로 10년, 30년과 같은 10년 이상의 장기채에 붙는 금리를 의미합니다. 장기금리는 시장에서 결정되는 시장금리에 속합니다. 장기금리에 영향을 미치는 주요 변수로는 장기금리 가격형성에 영향을 미치는 이자율, 그리고 장기채의 수요공급이 있습니다.

장기금리가 형성되는 쉬운 설명으로, 장기금리는 미래 단기금리의 평균이라고 할 수 있습니다. 따라서, 미래의 단기금리의 상승이 예상되면, 그 평균값인 장기금리도 동시에 상승할 것이고, 반대로 미래 단기금리의 하락이 예상되면 장기금리도 동시에 하락할 것입니다.
　
실제 시장 장기금리가 형성되는 파생경로를 이해하기 위해서는 국채의 가격형성 과정을 이해하는 것이 좋습니다. 10년물 국채금리가 대표적인 장기금리이기 때문이죠. 장기국채 이자율에는 단기금리가 어느 정도 반영 되는데, 기준금리를 높이면 -> 채권 가격이 하락하고 -> 채권수익률(채권금리)이 증가하게 됩니다.

단기금리는 중앙은행에 의해 통제될 수 있지만, 장기금리는 시장에 맡겨진 영역입니다. 위의 그래프를 보면 단기금리인 기준금리(한국은행이 일 년에 8번 경제상황을 고려해 정하는 금리)는 중앙은행에 의해 결정되는 금리이므로 절대값 함수처럼 수평과 수직이 연속되는 형태입니다. 반면 국고채금리(장기금리)는 향후 금리의 방향성에 대한 시장의 평가에 따라 가격이 결정되기 때문에, 변동성이 큽니다.

ROE와 듀퐁 등식에 관해서

Return on Equity, 즉 ROE는 기업의 수익성을 나타내는 지표인데 말 그대로 자기자본 대비 순이익을 나타내는 수치이다. 투자한 자본에 대해 기업이 얼마나 이익을 얻었는가를 나타내는 수치이기에 주주 입장에서 보면 최우선으로 확인해야 하는 정보라고 할 수 있다.
　
듀퐁 등식은 이 ROE를 3가지 요소, 즉 1) 매출 순이익률, 2) 총자산 회전율, 3) 레버리지, 로 분해한 공식이다. 자기자본 대비 순이익률인 ROE를 이렇게 3가지로 분해하면, 해당 기업의 1) 수익성, 2) 효율성, 3) 안정성을 파악하여 어느 항목이 ROE에 영향을 미쳤나 알 수 있게 된다.

듀퐁 등식의 탄생

듀퐁 등식을 만들어낸 사람은 미국의 도날드슨 브라운 (1885~1965)이다. 버지니아 공대를 졸업하고 코넬대학의 공대대학원을 마친 그는 1909년에 화학 관련 대기업인 듀퐁의 영업직에 입사한다. 그 후 재무 팀에 발탁이 된 그는 경영 성과를 나타내는 ROE의 개념을 3요소로 분해하여 사내 보고에 사용하게 된다. 이것이 바로 듀퐁 등식의 시초이다.
　

　
그 후 듀퐁은 자동차 제조 회사인 GM을 산하에 두게 되는데, 도날드슨은 GM으로 발령받아 GM의 경영 효율화를 위해 이 등식을 사용하게 된다. 이후 GM의 경영 효율화는 성공하지만 너무 잘나간게 (?) 문제가 된건지, 반독점법에 의해 듀퐁은 화학 부문의 산업 분할과 GM의 지분 매각을 할 수 밖에 없게 된다. 듀퐁 등식 탓에 (?) 사업 축소를 강요당하게 된 아이러니한 일이 발생한 것이다.

ROE의 분해

여기서는 ROE를 자세히 분해해 보겠다.
　

　
어떤 기업의 ROE가 다른 기업에 비해 높다면 그 이유가 무엇인지 듀퐁 등식을 통해 파악할 수 있다. 위의 3 요소는 회사 내에서 보면 서로 다른 부문에서 담당하는 내용이다. 어느 요소, 어느 부문이 특출나게 잘한다고 해도 다른 요소, 부문이 평균치 이하이면 결과적으로 ROE는 증가하지 않는다.

매출 순이익률

매출 순이익률은 기업의 수익성을 나타내는 지표이다. 위의 식에서도 알 수 있듯이 이익의 증가는 ROE의 증가에 직결한다. 매출이 증가하면 이익이 늘 수 있지만, 한편으로는 같은 매출이라도 비용을 절감하면 이익이 증가하기에, 얼마나 효율적으로 경영하는가가 이 요소의 포인트가 된다. 회사 내에서 이 부분과 밀접한 관련이 있는 곳은 주로 마케팅과 재무 기획팀 등이다. 회사의 상품을 잘 팔아서 매출을 올리거나 혹은 비용 절감 노력을 하여 이익률을 높인다면 이는 곧 ROE의 증가로 이어진다.

총자산 회전율

총자산 회전율은 기업의 자산에 대해 얼마나 매출을 늘렸는가라는 효율성을 나타낸다. 회사 내에서는 생산 부문이 이 수치를 주도한다.
　
총자산 회전율과 이익률을 동시에 높이는 것은 어렵다. 바꾸어 말하면 양을 선택하냐 질을 선택하냐라는 문제이다. 예를 들어 어느 제품의 이익률이 높다는 것은 다른 제품에 비해 부가가치가 크다는 의미인데, 그런 제품은 시장에서 금방 모방되기에 판매량은 줄어들게 되고 결과적으로 총자산 회전율은 떨어지게 된다. 만일 두 요소가 높은 기업이라면 그건 강력한 시장 점유율을 가진 경우이며, 투자처로서 굉장히 매력적이라고 할 수 있다.

레버리지

레버리지는 기업의 안정성을 나타낸다. 이 등식에서 보면 알 수 있듯이 자기자본은 그대로인데 차입을 늘리면, 즉 레버리지를 올리면 ROE도 증가한다. 대출을 늘려 이익을 낸다는 것은 타인자본을 늘려서 이익을 창출한다는 것이므로 ROE는 당연히 오를 수 밖에 없다.
　
단 레버리지를 올리는 것은 주의가 필요하다. 특히 변동성이 심한 산업에서의 레버리지 증가는 독이 될 수도 있다. 그리고 부채가 늘어난만큼 이자 지급이 커지는데, 부채만 늘리고 이익이 늘지 않으면 ROE 감소는 물론이고 최악의 경우에는 회사가 도산 할 수도 있다.

일본 기업의 ROE 추이와 특성

아베노믹스 이후 일본 주식 시장에 외국계 투자자들이 급증했는데, 이들은 기본적으로 ROE를 투자 지표의 하나로 중요시 한다. 과거에도 물론 ROE 개념이 있었지만 최근들어 다시금 주목 받는 상황이다. 이전에 비해 기관 투자자들의 ROE 목표 요구는 확실해졌고 각 기업들도 ROE를 경영 목표의 수치로 내세우는 경향이 늘었다. 실제로 일본의 평균 ROE도 증가하고 있다. 최근에는 평균 8% 전후인데, 미국의 15% 전후에 비하면 아직 멀었다고 할 수 있다.
　

　
블룸버그의 데이터를 바탕으로 2009년 이후의 일본 TOPIX에 상장된 기업의 평균 ROE 추이를 보면 그 수치는 3%에서 8%대로 증가했다. 그런데 이를 듀퐁 등식을 바탕으로 3요소로 나누어 보니 재미있는 결과가 나왔다. 매출 순이익률은 ROE와 같은 방향으로 증가했지만, 자산회전율과 레버리지는 거의 변화가 없었다.
　
이는 다양한 해석이 가능한데, 우선 기업의 의무인 이익 창출이 늘어났다는 것은 그만큼 경영을 잘했다는 뜻이다. 한편 일본의 보수적인 경영 스타일도 엿볼 수 있다. 일본 기업은 보통 아웃소싱을 하기 보다 자사가 설비를 취득하여 생산하는 경향이 있다. 기밀 유출이 두려운 기업도 있고 자사가 생산하지 않으면 속이 편치 않은 회사도 있는데, 이는 자산 회전율을 감소시키는 원인이 된다. 또한 안정적인 재무구조를 유지하려고 빚을 내서 사업하는 것을 피하다 보니 레버리지는 안오르고 유보율만 늘어난다. 결과적으로 이런 풍토가 한 몫해서인지 미국 기업보다 낮은 ROE라는 결과가 나온 것이다.

투자자와 회사 입장에서의 ROE와 듀퐁 등식의 의미

ROE의 신뢰성에 관해서는 이런 저런 의견이 많다. 순이익은 손익계산서 상의 특별 요인이 반영되기 때문에 영업외 요인으로 수치가 크게 변할 수 있다. 또한 각국의 회계 기준에 따라서도 순이익의 수치는 영향을 받는다. 자세한 문제점은 여기서 언급하지 않겠지만 이런 점에도 불구하고 주식 투자자 입장에서는 자신의 투자 성과를 알 수 있는 단순 명료한 개념으로 ROE를 이용한다.
　

　
투자자 입장에서는 ROE의 숫자를 단순히 받아들이기 보다는, 듀퐁 등식을 이용해 3요소의 움직임을 파악하는 것이 중요하다. ROE가 증가한 이유가 이익률 증가인가, 자산 회전율인가, 아니면 레버리지인가를 파악하고, 경쟁 업체의 수치와 비교하여 무엇이 강점인지, 그리고 무엇이 부족한지를 파악해야 한다. 물론 회사 입장에서도 경영 분석에 있어서는 마찬가지이다.
　
회사는 사내의 각 부문이 균형있게 노력할 수 있는 환경을 만들어 ROE가 향상 될 수 있도록 해야 한다. 영업과 마케팅이 열심히 매출을 늘리고, 생산 부문이 효율화를 통해 자산 회전율을 높이고, 재무팀이 적절한 레버리지를 유지한다면 ROE는 증가하게 될 것이다. 물론 회사 경영이 말처럼 쉬운 일은 아니지만, 이러한 각 부서 간의 균형이야 말로 듀퐁 등식에 수치로서 나타나게 되고, 그 결과는 회사의 주인인 주주의 이익으로 반영될 것이다.

출처

• https://shcho1203.tistory.com/15?category=665124[This Too Shall Pass]

EBITDA란

EBITDA란 Earnings before Interest, Tax, Depreciation, and Amortization의 약자로 이자비용 (Interest), 세금 (Tax), 유형자산 감가상각비 (Depreciation), 무형자산 상각비 (Amortization)를 차감하기 전의 이익(Earnings)을 말한다. 한국에서는 에비타라고 부른다고 하는데, 일본에서는 이비타, 혹은 이빗도디에이라고 부른다.
　
계산식은 다음과 같다.
　
EBITDA = 영업이익 + 상각비
　
영업이익이란 상각비를 차감한 후의 이익인데, 차감된 상각비를 다시 더해주는게 EBITDA이다.
　
현금흐름상으로 보면 유형자산이나 무형자산을 취득했을 때 현금은 한 번에 다 빠져나간다. 만일 한 번에 빠져나간 취득 비용을 손익계산서에 그대로 반영하면 수치의 변동성이 커지게 된다. 상각비란 이런 취득 비용을, 그 해의 매출을 창출하는데 공헌한 부분만 비용으로 계상하자(회계의 대원칙인 매칭)는 개념이다. 때문에 취득한 해 이후에도 그 취득비용은 상각비를 통해 비용으로 계상되어 간다. 하지만 이는 손익계산서 상의 비용일 뿐이지, 실제로는 현금이 빠져나간 것이 아니다 (현금은 이미 취득한 해에 다 빠져나갔으므로). 따라서 영업이익에 상각비를 더해서 EBITDA를 만들어주면, 그 해에 현금으로 나가지 않은 상각비라는 비현금비용이 더해지게 되므로, 간략하나마 현금흐름을 계산할 수 있게 된다.

EBITDA는 영업이익 단계에서 계산하기 때문에, 영업이익 다음에 계산하는 이자나 세금이 포함되지 않는다. 해외 안건이 많은 외국계 기업은 EBITDA를 선호하는데, 이는 각 국마다 상각비나 이자, 세금 등의 기준이 다르지만 EBITDA는 이런 요소가 반영되지 않으므로 각국의 기업간의 재무 비교에 좋기 때문이다.
　
또한, 상각비를 더해준다는 것은 상각비가 큰 회사에 있어서는 유리하게 작용한다. 성장을 위해서는 설비투자가 필요하지만, 설비투자를 하면 상각비가 증가하기 때문에 단기적으로는 영업이익이 줄어든다. 하지만 영업이익이 아닌 EBITDA를 이익률의 지표로 본다면, 설비투자에 의해 발생하는 상각비를 걱정할 필요가 없어진다. 물론 설비투자 뿐만 아니라 기업 매수를 한 회사가 영업권을 상각하는 경우도 그 상각비용은 이익으로 인식된다.

EBITDA vs Free Cash Flow

현금흐름을 측정하는 지표는 여러가지가 있지만, 여기서는 EBITDA와 Free Cash Flow (FCF)를 비교해 보도록 하겠다.
　
EBITDA는 영업이익으로 부터 출발한다. 그렇기 때문에 기업 경영을 위해 필요한 이자 비용이나 운전자금, 세금 등은 고려되지 않는다. 계산이 단순하고 비교 분석시에 용이하지만, 이자비용이나 운전자금, 세금 등 기업 경영에 필요한 요소가 빠진 개념은 무언가 부족한 감이 있다.
　
하지만 FCF는 EBITDA의 이런 부족한 점을 충족할 수 있다. 우선 FCF의 계산식을 보자.
　
FCF = 세후 영업이익 + 상각비 - 설비투자 - 운전자본증감
　
EBITDA와 달리 영업이익은 세금을 차감한 세후로 출발한다. 그 후 상각비를 더해주는 것은 EBITDA와 같지만, 해당 년도의 설비투자액은 전액 빼준다. 그리고 운전자본 증감분 (간단히 말하자면, 매출채권 증감 + 재고 증감 -매입채권 증감)을 빼준다. 운전자본에 대해 헤깔리는 경우가 있는데, 매출채권이나 재고가 증가한다는 것은 그만큼 현금회수가 늦다는 뜻이기 때문에 이 부분은 FCF에서 빼줘야 한다. 반대로 매입채권이 증가한다는 것은 그만큼 현금 지불이 늦어지는 것을 의미하고, 이는 수중의 현금이 남는다는 것이기 때문에 운전자본 증감분에서는 빼주는 (즉 FCF에 더해지는) 것이 된다.

EBITDA의 실패 사례, 월드콤

IT버블 붕괴를 대표하는 사건으로 미국의 엔론과 월드콤의 도산을 들 수 있다. 여기서는 EBITDA 설명에 맞춰 월드콤의 도산 사례를 들어보자.
　
1983년 Bernard J. Ebbers에 의해 설립된 월드콤은, 미시시피주를 기반으로 한 장거리 통신 회사였다. 월드컴은 약 20년간 70건 이상의 기업매수를 통해 몸집을 불렸고, 2000년 들어서는 통신 거대 기업인 AT&T를 잇는 전미 제 2위의 장거리 통신 회사로 자리매김한다. 미시시피주의 중소 통신업체가 전국구로 발돋움 한 것이다. 월드컴은 당시 3위였던 스프린트를 합병하려 했지만, 독점법 위반 여지가 있어서 협상이 결렬되었고 그 후 IT 버블 붕괴를 겪으며 월드콤의 주가는 급락한다. 월드콤은 자사주 교환을 통해 기업 매수를 진행해 왔는데, 자사주의 주가 하락은 기업 매수의 실탄이 줄어드는 것을 의미한다. 매수를 통한 몸집 불리기가 멈추면 기업 성장 자체가 멈추는 것이다. 월드컴은 어떻게든 주가 하락을 막아야만 했고, 결국 재무제표에 손을 대기 시작한다.

상장 이후부터 도산까지의월드콤의 주가 추이(인용: FactSet Research Systems)
　
월드콤이 저지른 대표적인 분식회계는 감가상각비 조작이었다. 다른 통신 회사와의 상호 접속비인 라인코스트라는 비용이 있는데, 이 비용은 당연히 해당년도에 비용으로 떨어내야 한다. 하지만 월드콤은 이를 자산화 (분식 회계의 패턴 비용의 자산화 참조) 하여 매년 감가상각비용으로 인식했다. 감가상각비용이 증가하니까 EBITDA는 증가하게 된다. 당시 수익성 지표로 EBITDA를 중시하는 경향이 있었기 때문에 이런 분식회계는 이익률 개선이라는 눈속임으로 이어졌고, 주가하락을 막을 수 있었던 것이다. 하지만 이 눈속임은 오래가지 못했다. 2002년 들어 38억달러의 분식회계가 들통나면서 Ebbers는 해임되었다. 이후 월드콤은 챕터 11을 신청하게 되었고, 결국 2005년에 버라이존에 매수된다.

EBITDA에 대한 재고

EBITDA가 각광을 받은 시기는 1980년대 LBO ([CFA] LBO (Leveraged Buyout) 참조) 붐이 일었던 때 부터였다. LBO는 차입금으로 기업 매수를 하는 것인데, 펀드 등은 매수한 회사에서 설비투자를 해가며 영업을 지속할 생각보다는, 현 상태에서 발생하는 이익으로 차입금을 갚을 수 있는가를 파악하는게 우선이었다. 따라서 단순히 영업이익에 상각비를 더해주는 EBITDA는 유용한 지표로 사용되었다.
　
이런 경향은 아직까지도 이어지는데, 전에 일했던 미국계 회사는 기업 분석시에 현금흐름을 가장 중시하였고, 특히 EBITDA를 우선적으로 보는 경향이 있었다. 한편, 일본계 금융 기관에서는 EBITDA보다는 영업이익이나 경상이익, 영업 현금흐름을 중심으로 분석하는 경향이 있다.
　
앞에서 언급했듯이 EBITDA는 계산이 간단하며 회계나 세무 기준이 다른 각국의 회사들을 단순하게 비교하기 좋다. 하지만 기업이 성장하는 과정에서 필요한 운전자본과 설비투자의 현금지출을 정확히 반영하지 못하는 점, 그리고 이자비용, 세금 지출을 반영하지 못하는 점은 문제라고 할 수 있다. 오마하의 현인, 워렌 버핏도 EBITDA에 대해서는 비판적인 의견을 제시했다.
　
단점이 많은 EBITDA이지만, 기업 가치와의 비교 (EV/EBITDA)나 차입금과의 비교 (Debt/EBITDA Leverage)등 유용하게 쓸 수 있는 경우도 많다. 재무 분석 시에는 하나의 지표로 회사를 판단하지 않으며 여러 요소를 종합적으로 본다. EBITDA도 많은 지표 중 하나의 지표로서 활용한다면 특별히 큰 문제는 없을거라 생각해본다.

출처

• https://shcho1203.tistory.com/27[This Too Shall Pass]